terça-feira, 29 de novembro de 2011

Esclarecimento Econômico Revisitado

Daniel B. Klein e Zeljka Buturovic
Economic Journal Watch. Volume 8. Edição 2.

Anteriormente, comentei um artigo com uma pesquisa sobre o grau de esclarecimento econômico dos respondentes através de algumas perguntas básicas. Um dos resultados foi o de que o grau de escolaridade não está relacionado com o grau de acerto e outro resultado analisado com maior destaque foi a de que conservadores e libertários tiveram um grau de acerto maior. Certamente que a esquerda (que se denominam “liberais” e “progressistas”) não gostaram muito desses resultados e comentaram o artigo.

Uma das críticas foi a de que as perguntas desafiavam as posições “liberais”, mas não as posições conservadoras ou libertárias. Embora os autores tenham (corretamente, na minha opinião) alegado que as respostas certas não deveriam variar de acordo com a ideologia, de fato era mais fácil para os conservadores e libertários concordaram com as respostas dadas como corretas na pesquisa. Nesse artigo, os autores inverteram essa situação e fizeram perguntas que desafiassem as posições conservadoras.

As novas perguntas são:

9) Um dólar significa mais para um pobre do que para um rico
10) Tornar o aborto ilegal aumentaria o mercado negro de abortos
11) Legalizar as drogas daria mais dinheiro e poder às gangues de rua e ao crime organizado
12) Proibição às drogas falha em reduzir o acesso às drogas
13) Proibição ao comércio de armas falha em reduzir o acesso às armas
14) Ao participar no mercado nos Estados Unidos, imigrantes reduzem o bem-estar dos americanos
15) Quando um país vai à guerra seus cidadão vivenciam um aumento em seu bem-estar
16) Quando duas pessoas completam uma transação voluntária, ambos necessariamente se beneficiam
17) Quando duas pessoas completam uma transação voluntária, é necessariamente o caso de que todos os demais não são afetados pela transação.

A resposta à pergunta 9) não é controversa: na margem, um dólar a mais acrescenta mais para o pobre do que para o rico. A pergunta 10) também é bastante óbvia e independe de ideologia: a proibição não só aumenta o mercado negro como apenas a proibição pode criá-lo. A pergunta 11) eu considero controversa: se as drogas nunca tivessem sido proibidas, a criminalidade associada seria muito menor do que com a proibição, mas não sei se a legalização agora iria enfraquecer o crime. Mais creio que a resposta mais esclarecida seja mesmo discordar, já que, se não vai enfraquecer, também não deve fortalecer. As perguntas 12) e 13) são confusas: o mais certo seria perguntar se a proibição reduz o acesso, a resposta esclarecida sendo concordar, nesse caso. “Falha em reduzir” pode dar um nó na cabeça das pessoas e concordar (a resposta errada) implicaria que a proibição não reduz o acesso: pode até não eliminar, mas a proibição certamente dificulta o acesso. A pergunta 14) de fato desafia mais os conservadores, menos afeitos à imigração, legal ou ilegal. Um curto (e talvez insatisfatório) argumento em favor da imigração é que, ao aceitarem salários menores, os imigrantes reduzem o custo de mão de obra e liberam recursos para outras utilidades. A pergunta 15) até pode desafiar mais os conservadores (e os resultados mostram isso), mas são os keynesianos que falam das bênçãos da destruição. As perguntas 16) e 17) desafiam mais os libertários, que erraram mais nessas duas perguntas, a 16) sendo incorreta não pela intenção, mas pelo resultado (certamente as pessoas esperam se beneficiar de uma transação voluntária, mas nem sempre isso ocorre). A pergunta 17) é sobre externalidades, tema pouco simpático aos libertários. Certamente que uma transação voluntária afeta pessoas não envolvidas diretamente, a questão é sobre o governo deve ou não intervir nessa questão. Em suma, essas perguntas podem ser menos simpáticas para os conservadores, mas mesmo esses poderiam concordar com a maioria das perguntas.

Separando por escolaridade, os respondentes com colegial ou menos erraram 6,72 das questões (de 17 possíveis somando as duas pesquisas), os com universitário incompleto erraram 6,66 e os com nível superior completo 6,10. Com isso, há pouca relação entre escolaridade e esclarecimento econômico, como foi constatado na pesquisa anterior.

Por ideologia, os “liberais”, “progressistas” e moderados se saíram melhor do que os demais nas novas nove perguntas, esses três grupos errando menos do que a média. Na pesquisa anterior, repetida aqui, o resultado foi o inverso. Ou seja, as perguntas de fato são enviesadas, do contrário, haveria um único padrão. Juntando os dois conjuntos de questões, os autores alegam que não dá para dizer que um grupo ideológico se saiu melhor ou pior, em três observações: 1) Os libertários, grupo com menor grau de erro, não foram desafiados (na minha opinião, foram nas duas últimas perguntas); 2) A diferença entre as médias é pequena. 3) O certo seria fazer alguma ponderação entre as perguntas.

Os autores não fizeram notar que conservadores, muito conservadores e libertários erraram menos do que a média, o que é algo a se notar. Se eles querem argumentar que a diferença é pequena, deveriam ter feito um teste estatístico: sem isso, não dá para concluir nada.

No fim, o mais importante é que 37% das perguntas foram respondidas erroneamente (um grau bastante elevado) e não há relação entre nível superior e esclarecimento econômico.

Outros resultados interessantes (e talvez estatisticamente significativos): pessoas mais propensas a votar nas eleições nos EUA (onde o voto é facultativo) erraram mais (o que é péssima notícia), os que se declaram residentes no planeta Terra erraram mais, investidores (pessoas que se declararam membros da “classe investidora) erraram menos, há uma relação quase linear e negativa entre renda e número de erros e homens erraram menos do que as mulheres.

sexta-feira, 25 de novembro de 2011

A semana (19-25/11)

Finanças
Crise e Caixa – “Ou seja, estão trocando ativos não circulantes por disponibilidades”. Vendo aqui, essa não parece ser uma má ideia.




Economia




Proibição de garupas em São Paulo: a coleção de leis esdrúxulas segue crescendo – Engraçado não verem que essa lei (junto com a proibição de celulares em bancos) é discriminatória: Proibi-se algo por conta do comportamento da minoria de um grupo (motoqueiros que dão carona) prejudicando a todos, principalmente os honestos (os bandidos simplesmente arrumarão outro jeito de cometer crimes). Discriminação pela força (com leis) passa a ser considerado algo bom (se não eficaz, ao menos bem intencionado) enquanto discriminação correta e natural vem sendo cada vez mais criminalizado.


Tweet da Semana
@liberplus “Corporações estão envolvidas com o governo: isso faz muito sentido... http://fb.me/UHSQoqMS”

Propaganda da Semana
IMPOSSÍVEL NÃO GANHAR DINHEIRO COM DAY TRADE!

quinta-feira, 24 de novembro de 2011

Conflitos de interesses e retornos iniciais

Na série sobre os retornos no primeiro dia das ofertas iniciais, já tratei de todas as variáveis que se mostraram significativas em minha análise. Passarei a escrever sobre os demais fatores que foram testados, mas não se mostraram significativos.

O primeiro fator é o conflito de interesses na relação entre coordenadores e empresas emissoras em detrimento dos investidores. Aqui a questão não é tanto se há situações de potencial conflito de interesses, e sim em como isso afeta o retorno inicial. A minha única referência em testes específicos desse tipo é Santos et. al. (2010) referente ao mercado brasileiro. Os autores não estudam apenas o curto, mas também o longo prazo, e analisam se as condições de mercado aceleram as operações com potenciais conflitos de interesses. O presente texto é tanto uma descrição dos resultados obtidos em meu TCC quanto uma leitura do texto de referência.

Há duas práticas que foram consideradas como de potencial conflito de interesses: empréstimos à empresa emissora feitos pelos coordenadores e participação acionária dos coordenadores na emissora. Ambas as práticas podem fazer com que empresas pouco preparadas para a “vida” de uma companhia aberta venham a mercado precipitadamente. Os bancos coordenadores emprestam recursos para fazer com que a empresa pareça mais atrativa aumentando seu ativo e seriam pagos de volta com os recursos obtidos na oferta. Os coordenadores ganham dois negócios no processo, o empréstimo e a coordenação da oferta e o mercado “quente” de ofertas iniciais aceleraria esse ciclo. O mercado “quente” também incentivaria os coordenadores a abrir o capital de empresas em que possuem participação acionária, a segunda prática de potencial conflito mencionada. Os autores esperam que essas relações afetem negativamente os retornos no curto e principalmente no longo prazo.

Os autores analisaram essa questão através de variáveis dummies. Caso a empresa tenha recebido empréstimos (diretamente ou como empréstimo aos acionistas) acima de US$ 150 milhões dos coordenadores (não necessariamente o líder), a variável vale 1, 0 do contrário. Essa informação pode ser obtida no prospecto, ou nas demonstrações contábeis, ou na seção de fatores de risco ou (principalmente) na seção “Relacionamento entre a companhia e os coordenadores”. Na minha análise, utilizei o valor de R$ 100 milhões. Pelo que constatei, utilizar esse critério acaba por resultar em algumas injustiças, mas é necessário um critério objetivo. A variável de participação acionária vale 1 caso um dos coordenadores tenha 5% ou mais do capital da empresa antes da oferta, 0 do contrário. Essa informação pode ser encontrada na parte do prospecto em que é mostrada a participação dos principais acionistas antes e depois da oferta.

A análise dos autores abrangeu as ofertas entre 2004 e 2007, enquanto que a minha (a mais atualizada, não a do TCC) entre 2004 e 2011. Os autores contaram cinco ofertas a mais do que a minha base, uma dessas provavelmente sendo a Cosan Limited, outra a Tam e as demais não sei. Na base dos autores, 28% das empresas receberam empréstimos e 16% tiveram participação acionária do coordenador; na minha, 21,64% e 11,19% respectivamente. Dentre as ofertas que tiveram participação acionária do coordenador, os autores consideraram sete a mais do que eu e dentre as que receberam empréstimos nove a mais (considerando o período 2004-2007). Futuramente, irei revisar essas informações.

Na análise univariada dos autores, as empresas que possuem um coordenador-acionista tiveram maior retorno inicial (11,6% x 4,4%), mas não na minha análise. Na divergência das bases, é possível que os autores tenham considerado a Bovespa Holding e a BM&F no grupo das que tinham participação acionária dos coordenadores. Individualmente, nenhum coordenador possui 5%, mas em conjunto possuem. Se os autores assim o fizeram, explica-se a grande diferença. Analisando as empresas que receberam empréstimos, a diferença de médias do retorno inicial não é significativa nas duas análises. Na minha, a diferença aparentemente é maior em favor das que não receberam (2,44% sim contra 5,19% não), mas a diferença não é significativa. No longo prazo, o retorno total médio das empresas que não receberam empréstimos é maior (a média das que receberam é negativa).

Na análise multivariada, as variáveis que indicam o empréstimo dos coordenadores e a participação não são significativas em nenhuma das análises, ao menos no curto prazo. No meu último modelo de regressão, eu exclui a variável de empréstimos, por conta do elevado risco de erro de especificação (não é simples definir o que é ou não um empréstimo pré-IPO em alguns casos). Separando em quatro tipos de coordenadores (UBS, Credit Suisse, brasileiros e estrangeiros não UBS ou CS), os autores até encontraram relação negativa entre retorno inicial e o fato de um banco brasileiro ou do UBS concederem empréstimos antes da oferta, mas não me parece haver uma justificativa boa para fazer essa separação. O resultado é até surpreendente já que a Agrenco, o caso mais flagrante de conflito de interesses (segundo os próprios autores), envolveu o Credit Suisse, não o UBS ou bancos brasileiros. Fazendo a mesma separação para a participação acionária, os autores encontram efeito significativo apenas quando o coordenador é brasileiro, mas ressaltam que só houve uma oferta com coordenador-acionista brasileiro (Redecard) entre 2004 e 2007.

No longo prazo, até que há um efeito negativo dos empréstimos no retorno total ao acionista. Porém, os autores não utilizaram um modelo de precificação de ativos (como o de três fatores, por exemplo) para testar esses retornos, de forma que eu acho que não é possível tirar maiores conclusões.

Outra referência é Ljungqvist e Wilhelm (2003), que estudaram, entre outros fatores, a participação acionária do coordenador nos retornos iniciais. Encontraram uma relação negativa entre a participação dos coordenadores no capital da empresa e os retornos iniciais. Mas a análise dos autores não é a de que isso seja reflexo de conflitos de interesse. Isso ocorreria pelo maior monitoramento por parte dos bancos de investimento, o que reduz a subprecificação por motivos como a dispersão acionária e poderia aumentar o valor das ações em uma futura venda por parte dos bancos.

No curto prazo, nem empréstimos por parte dos coordenadores nem participação acionária dos coordenadores parece afetar os retornos, em geral. Porém, isso pode ocorrer porque é difícil separar o que é empréstimo normal e o que é empréstimo conflituoso e as intenções do coordenador que é acionista da emissora. O mais recomendável é que o investidor analise caso a caso procurando por conflitos de interesse e julgando se trata-se ou não de uma situação danosa, sendo um bom começo procurar por “Relacionamento entre a companhia e os coordenadores” (a redação pode variar de prospecto em prospecto).

Dentre as ofertas coordenadas por um acionista, há cinco altas expressivas (GVT, Redecard, Equatorial, Fleury e Visanet) e duas quedas expressivas (Cetip e a hors concour Agrenco). Dentre as que receberam empréstimos, outras cinco altas expressivas (GVT, Qualicorp, Natura, Energias do Brasil e Vivax) e duas baixas expressivas (OSX e vocês-sabem-quem).

Para terminar o artigo de Santos et. al., os autores analisaram a probabilidade da oferta ter empréstimo ou participação acionário do coordenador de acordo com algumas variáveis. Os resultados da análise não foram muito bons para a participação acionária, mas para empréstimos descobriram que o retorno do mercado antes da oferta (especificamente, entre os três e os seis meses antes da oferta) afeta positivamente, enquanto que o retorno sobre ativos e a idade afetam negativamente. Ou seja, em mercados em alta, os bancos recorrem mais ao “fuelling” e as empresas que mais se envolvem nessas operações são menos rentáveis e mais novas, em suma, empresas despreparadas.

terça-feira, 22 de novembro de 2011

Retornos iniciais ao redor do mundo

Suman Banerjee, Lili Daí e Keshab Shrestha
Journal of Corporate Finance. Volume 17. 2011

Já tratei em outras ocasiões dos retornos elevados no primeiro dia de negociações das ofertas iniciais, um tema muito discutido nas últimas décadas. Nesse artigo, os autores analisam ofertas em diferentes países e procuram determinar quais características desses países afetam os retornos. Foram estudadas quase 9 mil ofertas de 36 países. Aqui, “Retorno inicial”, “retorno no primeiro dia” e “subprecificação” são utilizados como sinônimos.

As principais hipóteses dos autores são:

Assimetria de Informações: Assimetria de informações envolvendo os mais diversos participantes é uma explicação recorrente para a subprecificação (ver aqui). Especificamente, os autores analisam a assimetria entre agentes internos e externos (insider-outsider) e entre os investidores (outsider-outsider). O primeiro tipo de assimetria é analisado por meio da cobertura de analistas. Em países em que há maior cobertura de analistas das empresas que abrem capital, haveria mais informação sobre as emissoras (ou expectativa de maior nível de informações após a oferta) o que reduziria a subprecificação. Para o cálculo dessa variável, os autores determinaram quantos analistas seguem cada empresa, de cada país e a cada ano e calculam a mediana do país, essa mediana sendo a variável de cobertura de analistas. A segunda assimetria indica, à lá Rock (1986), que alguns investidores são mais bem informados do que outros e quanto maior for essa assimetria maior deveria ser a subprecificação para que investidores desinformados participem da oferta. A assimetria é medida pela sincronia entre o movimento das ações conforme Morck et. al. (2000), um alto nível de sincronia indicando que os preços costumam se mover na mesma direção e a relação com a subprecificação sendo positiva. Pode haver relação positiva entre sincronia e assimetria se houver pouca informação específica sobre a empresa (logo, assimetria) e o preço sendo, dessa forma, movido mais por informações do mercado do que por informações da empresa. A explicação dos autores é confusa, mas essa explicação minha parece estar em linha com o que eles tentaram colocar.

Viés Local: A terceira hipótese é a de que a existência de alguns investidores com parcela considerável do capital da empresa levaria a menor subprecificação ao reduzir os custos de agência relativos ao monitoramento da gestão. Caso esse custo seja alto, investidores exigiram maiores retornos iniciais para aceitarem participar da oferta. Os autores ligam a subprecificação à criação de blocos de controle, mas me parece que subprecificação dificultaria a concentração acionária ao atrair mais investidores e reduzir a participação individual (algumas teorias sobre a subprecificação são de que é essa a intenção da empresa emissora). O viés local, a preferência dos investidores por investimentos no próprio país, é medido como a porcentagem de investimentos dos fundos de investimento no próprio país e entra nessa história na medida em que maior viés local reduziria o custo para atrair esses investidores por meio da subprecificação (supondo que haja a relação entre subprecificação e criação de blocos de controle), criando relação negativa entre subprecificação e viés local. Outra explicação (a minha) é a de que investidores locais podem monitorar mais a empresa do que estrangeiros, e a relação negativa entre as variáveis viria disso.

Receio de expropriação: Empresas com má governança podem tomar decisões que beneficiem ou a alta administração ou os acionistas controladores em detrimento dos minoritários. Em ofertas iniciais, há duas soluções: criar mecanismos que evitem essa expropriação ou oferecer uma compensação adiantada por meio da subprecificação. A hipótese é a de que em países onde há mecanismos menos fortes contra a expropriação os retornos iniciais devem ser maiores. Esse fator é medido através de um indicador criado por Djankov et. al. (2008).

Facilidade de entrar com processos por falhas no prospecto: O emissor e os bancos coordenadores podem ser processados por falhar no prospecto. A subprecificação reduziria o incentivo e a lucratividade desses processos e a última hipótese é a de que quanto mais fácil for entrar com processos, maior deverá ser o retorno inicial. Essa facilidade é medida por um indicador criado por LaPorta et. al. (2006)

Cada hipótese é testada através de uma variável (explicada nos parágrafos anteriores) que é constante para todas as ofertas de um mesmo país. O que se estuda é como as características de um país, não das empresas individualmente, afetam os retornos. Isso ajuda a entender a hipótese da cobertura de analistas. Pesquisas anteriores mostram que empresas que recebem maior cobertura de analistas tiveram maior alta no primeiro dia (ver aqui), contrariamente à hipótese desse artigo, mas as situações são diferentes. Nessa análise, a cobertura de analistas varia entre os países, não entre as empresas. O que se estuda é o efeito da cobertura de analistas no mercado como um todo e sua relação com os retornos iniciais, não a relação entre subprecificação e posterior cobertura.

O teste é realizado por meio de regressões múltiplas que contam ainda com variáveis de controle como o tamanho da oferta (variável negativamente relacionada com o retorno inicial) e o retorno do mercado (positivamente relacionada). Testando uma de cada vez, todas as hipóteses são corroboradas, apenas a significância estatística do viés local sendo baixo (ao nível de 10%). Juntando todas em uma única regressão, as hipóteses continuam sendo confirmadas. Dessa forma, quanto mais analistas cobrem as empresas menor o retorno inicial, quanto maior a sincronia (e a assimetria, por consequência) maior o retorno, quanto maior o viés local menor o retorno, quanto maior o índice de proteção de minoritários menor deve ser a subprecificação e quanto mais fácil for entrar com processo relativo à oferta maior o retorno como forma de seguro contra processos.

Os autores realizam os seguintes testes de robustez: 1) Excluem as ofertas dos Estados Unidos e do Canadá (quase 30% do total); 2) Excluem ofertas asiáticas, para controlar por diferenças regulatórias; 3) Excluem países com poucas ofertas; 4) Excluem países com mais de 5% de ofertas tendo preços no “mercado cinza” (espécie de pré-mercado para ofertas). A única diferença importante causada por essas mudanças é a perda da significância estatística da sincronia quando se exclui as ofertas asiáticas, o que indica que a assimetria “outsider-outsider” é mais importante na Ásia e irrelevante nos demais países.

Mencionei a existência desse artigo anteriormente como possível resposta para o fato das ofertas brasileiras terem um comportamento diferente do resto do mundo em termos de fatores que influenciam os retornos iniciais. Esperava que esse artigo jogasse alguma luz nesse problema, mas não é o que ocorre.

sexta-feira, 18 de novembro de 2011

A semana (12-18/11)

Economia



Os Feios Também Amam – Estou lendo o livro de Hamermesh (Beauty Pays). Muito bom, até agora. Só espero que ele não proponha de verdade proteção legal para os feios.


Ibovespa
A Mundial já fez parte do Ibovespa, mesmo que apenas por quatro meses, na forma da Metalúrgica Abramo Eberle. Ver aqui, obrigado ao comentarista anônimo.

Pensamento mal humorado da semana
Harry Truman certa vez pediu um economista com apenas uma mão, referência ao “péssimo” hábito desses profissionais dizerem que “in one hand” uma coisa pode acontecer, mas “on the other hand” outra coisa pode acontecer. O meu descontentamento na verdade é com alguns blogueiros manetas que analisam uma (1) situação e acham que conseguiram, se não analisar todas as possibilidades imagináveis, o que seria impossível, mas um número suficiente de alternativas para poderem generalizar alguma conclusão. Uma ideia pode ser considerada boa quando contrastada com uma má ideia. O que costuma faltar é essa comparação que, quando feita, às vezes é feita sob bases incomparáveis.

Análise da semana
Na mesma linha, descobrimos que homens deixam de investir em ações em tempos de crise mais do que as mulheres. Além de ser citado apenas um (1) dado, a informação é a de que entre outubro de 2010 e outubro de 2011 a queda no número de homens investidores foi de 3,3% e das mulheres quase 5%. No ano, -3,95% homens e -2,77% mulheres. Para quem acha que um ou dois dados é suficiente para tirar alguma estatística significativa e criar alguma teoria, há um universo inteiro para se descobrir! A reportagem é boa, a explicação é plausível, mas permitam-me expressar aqui a minha rabugice, Não sei onde a repórter encontrou o dado para outubro de 2010, mas os dados anuais e o parcial de 2011 estão aqui (em Histórico Pessoas Físicas).

Leitura para futuros textos

Economic Enlightenment Revisited – Os autores revisitam o tema e eu, que comentei o artigo original, também o farei. Dica: Ordem Livre.

quarta-feira, 16 de novembro de 2011

Determinantes de retornos durante a crise

Jia Wang, Gulser Meric, Zugang Liu e Ilhan Meric
Journal of Investing. Volume 20. Nº 3. 2011

O artigo examina os retornos das ações negociadas nos Estados Unidos durante um mercado de baixa (09/10/2007 até 19/09/2008) e durante o crash de 2008 (19/09/2008 até 09/03/2009). Os autores utilizam fatores de modelos de precificação de ativos (beta do CAPM, tamanho e P/VPA) e outras variáveis para testar algumas hipóteses específicas do artigo. Como o que se estuda são os retornos dos ativos, que foram negativos durante o período de análise, os coeficientes negativos para uma variável indicam que as ações “com mais” dessa variável caíram mais e coeficientes positivos que caíram menos.

Começando pelos fatores de outros modelos, há uma relação negativa entre o beta e os retornos nesse período. Note-se que o beta não é utilizado como no CAPM (o beta aqui é a variável independente, não o coeficiente) e o coeficiente negativo indica que as ações com maior beta foram as que mais caíram, em linha com o CAPM. O coeficiente do tamanho da empresa (logaritmo do valor de mercado) é positivo, indicando que as ações de empresas maiores caíram menos (e as menores caíram mais). Se empresas menores costumam ter retornos maiores na maioria das vezes, é natural que em mercados em queda sofram mais. Quanto ao P/VPA, o coeficiente é negativo no mercado em queda, mas positivo no crash. Em geral, ações com menor P/VPA têm melhor desempenho do que as que tem um índice maior (chamam isso de value premium). Nessa análise, ações com maior P/VPA caíram mais no mercado em queda, mas caíram menos no crash. A explicação dos autores é que esses resultados confirmam um estudo anterior (Petkova e Zhang (2005)), que constatou que ações com menor P/VPA (value stocks) são mais arriscadas em mercados em baixa quando o prêmio por risco é maior. O P/VPA, para fins de análise de retorno de ações, é, por assim dizer, um embutido, possível aproximação de vários fatores (risco da empresa ter dificuldades financeiras, iliquidez das ações, viés comportamental etc.) ao mesmo tempo, de forma que é difícil interpretar esses resultados. O último fator é a volatilidade, definida como o desvio-padrão diário dos retornos, os resultados indicando que as ações mais voláteis caíram mais nos dois períodos (em linha com a referência dos autores).

O ponto principal do artigo é a análise sobre se o risco de falência e de insolvência influenciam os retornos. A primeira medida de falência é o escore desenvolvido em Ohlson (1980), o coeficiente sendo negativo nos dois períodos, mas mais negativo e mais significativo no crash. Outro indicador de risco de falência é o endividamento (Dívida/Ativos), o coeficiente também sendo negativo nos dois períodos e mais significativo no crash. Os autores incluem o retorno sobre ativos (ROA) como medida de risco de falência. Essa variável tem coeficiente positivo, mas só é significativa em uma das análises em que foi incluída. Com isso, é possível concluir que em mercados em queda ou em crash as empresas em pior situação financeira sofrem mais, possivelmente porque terão mais dificuldade de conseguir crédito para continuar funcionando.

A solvência é medida de duas formas. A primeira é a razão entre Caixa e Equivalentes e Ativo Total, o coeficiente sendo negativo no primeiro período e segundo durante o crash. Essa análise é parecida com a do trade-off entre liquidez e rentabilidade. Ter dinheiro em caixa confere maior segurança para a empresa, pessoa ou governo, embora essa relação deva ser analisada com cuidado (ver aqui), mas caixa tem rentabilidade nula e “equivalentes de caixa” (títulos de curto prazo e baixo risco de crédito) possuem menor rentabilidade do que teriam se aplicados de outra forma (nas operações da empresa, por exemplo). Há ainda o problema de agência relacionado com o excesso de caixa, o dinheiro podendo vir a ser mau utilizado no futuro pela administração. Isso poderia explicar retornos mais negativos para as empresas com mais caixa. Durante o crash, o caixa passa a ser mais rei do que nunca e as empresas com mais caixa sofrem menos com a grave crise. A segunda medida, utilizada em separado da primeira, é a relação Passivo Circulante/Ativo Circulante (o inverso da Liquidez Circulante), o coeficiente sendo negativo e significativo apenas no segundo período. Isso reforça o que as outras variáveis mostraram, que empresas menos propensas a terem problemas em honrarem seus compromissos sofrendo menos com a crise e as em pior situação financeira sofrendo mais.

Em resumo, o artigo confirma resultados de outras pesquisas referente a testes sobre modelos de precificação de ativos e constatou que empresas em pior situação financeira sofrem com mercados em baixa, a situação sendo mais grave durante um crash como o de setembro de 2008.

Há um estudo, que ainda não li, sobre o mesmo tema para o mercado brasileiro em uma tese de doutorado.

terça-feira, 15 de novembro de 2011

Destinação dos recursos e retornos iniciais

Neste texto da série sobre as variáveis que determinam os retornos no primeiro dia de ofertas iniciais, o fator é a destinação dos recursos captados (em ofertas primárias, obviamente). Deve constar do prospecto das ofertas uma seção que declare os futuros usos para os recursos captados na oferta (mesmo ofertas secundárias devem ter essa seção, declarando que a oferta é secundária e que, portanto, não consiste em captação de recursos para a empresa). São várias as destinações possíveis e em meu TCC restringi a três, para a minha análise: financiamento de novos investimentos (ou seja, que não sejam investimentos em andamento), aquisições e pagamento de dívidas.

Beatty e Ritter (1987) encontraram uma relação positiva entre a quantidade de usos de recursos e retornos iniciais. No mercado brasileiro, Zierth (2008) não encontrou relação significativa. Ljungqvist (2007) ressalta que a definição de quantidade de usos dos recursos não é algo padronizado, o que pode causar erros na coleta de dados.

A análise de Booth e Booth (2010) determinou que a média dos retornos no primeiro dia de empresas que declararam ter como propósito do dinheiro captado o pagamento de dívidas é menor do que das empresas que declararam ter outros propósitos. Na análise multivariada, há uma relação negativa entre retornos iniciais e o fato da empresa ter propósitos de pagar dívidas. Isso se deveria ao fato de pagamento de dívidas gerar menos incerteza sobre os resultados futuros do que aquisições ou novos projetos.

Ljungqvist e Wilhelm (2003) determinou uma relação positiva entre retornos iniciais e pretensões em gastar os recursos da oferta em gastos operacionais. Zierth (2008) testou se a porcentagem dos recursos destinada às aquisições tem relação com os retornos, não encontrando relação significativa.

Na minha análise, as três destinações de recursos citadas no primeiro parágrafo são três variáveis dummies com valor igual a 1 caso a ofertante declare que tenha a pretensão de utilizar os recursos dessa maneira. 61,16% das empresas emissoras em ofertas primárias ou mistas declararam que pretender fazer novos investimentos, 38,84% aquisições e 28,93% pagamento de dívidas. O retorno médio das empresas que pretender realizar novos investimentos é de 4,37%, 3,90% para as que pretendem financiar aquisições e 4,60% para as que pretender pagar dívidas. As diferenças entre as médias não são estatisticamente diferentes de zero.

Na análise multivariada com dados conhecidos após a oferta, a única variável que mostrou significância estatística foi a intenção de fazer novos investimentos, com coeficiente de aproximadamente 4,5%. Uma possível explicação é a de que ofertas mais incertas (o resultado dos novos investimentos é incerto) sobem mais no primeiro dia, mas, no mercado brasileiro, essa seria a única evidência em favor dessa teoria. Outra explicação é a de que essas ofertas “agregam valor” e por isso sobem mais no primeiro dia. Isso, porém, não explicaria a relação negativa entre porcentagem de oferta primária e retornos. Essa relação negativa poderia ser apenas um contrapeso estatístico para a destinação de recursos. Excluindo as três variáveis de destinação, o coeficiente da porcentagem de oferta primária continua negativo, mas mudando de algo próximo de -0,08 para -0,05.

Observando as ofertas primárias e mistas que mais subiram no primeiro dia, 6 tinham a intenção de fazer novos investimentos, 4 aquisições e 5 pagar dívidas. Observando as de pior desempenho, 6 pretendiam fazer novos investimentos, as mesmas 6 pretendiam fazer aquisições e apenas três pagar dívidas. A Le Lis Blanc, a de maior queda no primeiro dia, tinha as três intenções e a Agrenco apenas uma, pagar dívidas. Agrenco, nesse sentido, é um caso particular porque sua intenção era pagar uma dívida contraída com o coordenador em uma operação muito estranha, para dizer o mínimo (ver aqui). Dessa forma, não há um padrão claro para identificar as ofertas mais propensas a terem maior ou menor retorno.

sexta-feira, 11 de novembro de 2011

A semana (05-11/11)

Finanças
CVM estuda permitir ETF de renda fixa a pedido da Anbima – ETF de renda fixa (imagino que de títulos privados) e de ações estrangeiras seriam produtos interessantes.

An International Measure of Financial Literacy: Results of an OECD/INFE pilot – Resumo de estudos sobre literacia financeira feitos pela OCDE, parecidos com as pesquisas resumidas neste blog em textos anteriores. Dica: Blog Mara Luquet.

Financial Literacy A Hoax? – Comentário de um outro artigo com pontos negativos sobre literacia financeira. O comentário é bom, mas o artigo original é de qualidade duvidosa. O autor se apega a uma (1) ideia (pessoas agem irracionalmente) e constrói todo o seu pensamento ao redor disso (e de demonizar o sistema financeiro). Fossemos seguir essa linha, alfabetização (literacy) também seria uma “hoax” já que, sendo todos nós irracionais, do que adianta aprender a ler e escrever?

O avesso do avesso – Bancos conseguem ganhar dinheiro com inflação alta ou baixa, juros altos ou baixos.

Economia
Tumblr “We Are the 99 Percent” – Como bem explica Cristiano Costa em post de ótimo título (“As Escolhas e Conseqüências dos 99%”), esse Tumblr mostra como os tais “99%” têm outras pessoas a culparem (elas mesmas) antes de “Wall Street”.


What caused the financial crisis? The Big Lie goes viral – Interessante o colunista classificar uma opinião da qual discorda como “Grande Mentira” sem em nenhum momento fazer qualquer tentativa de mostrar seu ponto, deixando ao leitor que ele conclua por si mesmo “É, realmente, que grande besteira”. O maior argumento do texto é desqualificar o Michael Bloomberg que teria dito a tal “Grande Mentira”; só se contenta com isso quem considera válidos argumentos ad hominem. Esse artigo (e outros de Reisman e do site do Mises Brasil e internacional) argumenta exatamente essa suposta “Grande Mentira”. Fica a dica para o colunista: trabalhe em cima de artigos como esse e refute seus argumentos sem tentar jogar o leitor contra o autor. E não sei se a “Grande Mentira” é contada por “Wall Street”. Talvez seja conveniente botar a culpa em quem, na minha opinião, é o maior culpado (o governo), mas “Wall Street” adora o atual arranjo de salvamentos de bancos e reservas fracionárias. Na minha visão, os bancos não são os principais culpados, mas também não são vítimas, e sim cúmplices.

Are Companies Responsible for Creating Jobs? – Artigo sobre objetivo das empresas. Alguém comenta: “Henry Ford once said that "a business that makes nothing but money is a poor business" Ao qual é respondido por: “That would be the Treasury”. Para ser preciso, seria o Banco Central. Dica: Contabilidade Financeira.


Discussão sobre desigualdade e transferências – Não sei se assinaria embaixo, mas de todo modo um ponto de vista a se considerar.

Poverty Measure a Gimmick to Equalize Incomes – O indicador inadequado para medir pobreza que antes era proposto agora já é adotado. Como o autor repetiu nesse texto, não adiantaria nada magicamente dobrar (verdadeiramente) a renda de todo mundo, isso não resolveria o problema da pobreza segundo esse indicador. Risível.

terça-feira, 8 de novembro de 2011

Idade da empresa e retornos iniciais

Continuando a série sobre os fatores que determinam o retorno no primeiro dia de ofertas iniciais, a próxima variável é a idade.

Se a subprecificação está diretamente ligada à incerteza, a idade da empresa deveria estar negativamente relacionada com os retornos iniciais. Quanto mais antiga for a empresa, maior é o conhecimento geral sobre a emissora. Esse conhecimento pode não ser perfeito e o mercado vai conhecendo mais sobre a empresa conforme aumenta o tempo como companhia aberta (hipótese analisada em artigos aqui resumidos). Mas uma empresa mais antiga é menos incerta do que uma empresa mais nova, que pode ainda nem existir ou pode ter começado há muito pouco tempo (o que foi comum durante a bolha pontocom).

Para o mercado internacional, essa hipótese se confirma e é constatada relação negativa entre idade e retorno inicial. As referências são: Beatty (1989), Megginson e Weiss (2001), Habib e Ljungqvist (2001), Ljungqvist e Wilhelm (2003), Loughran e Ritter (2004), Flagg e Margetis (2008), Bradley et. al. (2009) e Chambers e Dimson (2009). No mercado brasileiro, no entanto, Zierth (2008) encontrou relação positiva.

Uma das dificuldades em utilizar essa variável é que nem sempre a data de criação da empresa é tão fácil de se definir. Em muitos casos, há uma reorganização da empresa, o que inclui troca de nome, de objeto social, a mudança para sociedade anônima e até a criação de uma holding, o que leva a empresa a ter uma data de criação recente, mas com atividades remontando um tempo mais pretérito. Outra possibilidade é a empresa ser resultado da fusão de algumas empresas (caso da Trisul, para não falar de BR Brokers ou BR Insurance) e a data de criação sendo a data de fusão. Tentei seguir mais o conteúdo do que a forma na definição do valor dessa variável, sem cair em alguns exageros. A Sul América, por exemplo, tem sua origem remontando 1895. Porém, atribuir 112 anos de idade para a empresa me parece um exagero e a própria empresa define sua data de criação como 13/03/1978 a partir da formação da holding. No fim, muitas empresas tiveram que ser analisadas minuciosamente para definir a melhor data de criação sem que eu possa garantir ter feito a melhor escolha.

Na análise univariada, separando as ofertas pela metade, não há diferença significativa entre as empresas mais antigas e as mais novas, a média do primeiro grupo sendo 5,09% e a do segundo 4,11%. Na análise multivariada com dados esperados, a variável IDADE não é estatisticamente significativa, e na multivariada é apenas ao nível de 10% (p-valor de 0,072). Isso ocorre tanto originalmente no meu TCC quanto com os dados atualizados. Ou seja, não é possível afirmar com tanta certeza haver uma relação entre idade da empresa e retornos iniciais.

A empresa mais antiga é a Bovespa Holding (117 anos quando da IPO), que (por um acaso?) é a oferta com maior retorno inicial. Observando as 10 mais antigas, nenhuma caiu e o retorno médio é de 13,20% (8,87% sem Bovespa Holding). Há três altas expressivas além da Bovespa, Nossa Caixa (17,58%, segunda mais antiga), Lopes Brasil (15,75%) e São Martinho (18,30%). A Cremer, sexta mais antiga, é um caso peculiar, já que se trata de uma empresa que havia fechado capital alguns anos antes de reabri-lo em 2007 em uma oferta com variação nula no primeiro dia. No final de 2010, ocorreu a oferta da terceira empresa mais antiga dentre as listagens recentes, a Raia (74 anos declarados pela própria empresa).

Analisando as 10 empresas mais novas que tenham mais de um ano de existência (o que inclui as empresas X e outras criadas na IPO), empresas com 1,2 ou três anos, o retorno médio é de 4,22% e três caíram no primeiro dia (Ecodiesel, HRT e Brazil Pharma). Altas expressivas apenas BR Brokers (13,68%), Terna e Dufry (quase 10%). Ou seja, nos extremos, até que parece haver uma relação.

Em uma das minhas hipóteses sobre porque as ofertas no Brasil parecem ser negativamente afetadas pela incerteza (a relação positiva com a idade indo nessa direção), conjecturei que talvez esses resultados se deem pelo perfil das empresas que vieram a mercado a partir de 2004, empresas grandes e razoavelmente consolidadas, o que pode ter tirado um pouco da demanda pelas empresas mais incertas. A idade média das empresas é de 24,49 anos (mediana 18,5). Segundo Flagg e Margetis (2008), a idade média das empresas analisadas no mercado dos Estados Unidos foi de 15,16. Segundo Chambers e Dimson (2009), a média foi de 36,02 (mediana de 27) no Reino Unido. Só com uma análise comparativa para saber se essa hipótese tem algum sentido. Há uma análise de retornos em diferentes mercados (ver aqui), mas não sei se esclarece esse ponto.

sexta-feira, 4 de novembro de 2011

A semana (29/10-04/11)

Finanças

1) “Quem não acompanha o mercado acaba fazendo um investimento passivo em ações, colocando dinheiro em um fundo que segue um índice como o Ibovespa”. Será? Na falta de evidências sobre o assunto, the jury is still out on that one

2) Em seguida, o anônimo fala de empresas com má governança. Cita Petrobras, “empresas X”, Hypermarcas e Vanguarda Agro (ex-Ecodiesel). Por que não citar a Vale também, que teve o caso da troca de presidente esse ano. Gerdau? Tam? Talvez seja dada importância exagerada para o Novo Mercado, mas, exceto pelo Banco do Brasil, que é estatal, nenhum dos grandes bancos faz parte do Novo Mercado (salvo engano, nenhum banco é do NM desde que a Nossa Caixa foi deslistada). Falando em estatais, precisaria excluir essas também. Nessa reportagem, alguns exemplos a respeito de estatais. Sem falar na Eletrobras, que ficou vários e vários anos sem pagar dividendos. Não podemos também esquecer das empresas familiares e as com estruturas societárias piramidais. Procure no formulário de referência uma por uma que achará várias. BDRs de empresas sediadas em paraísos fiscais (ou seja, quase todas as BDRs), então, nem pensar. Desse jeito não sobra nada.

3) “Hoje em dia, fica claro que ninguém sabia exatamente o que essa empresa [Hypermarcas] comprou.” Todos sabem o que a empresa comprou, o problema é que ficar fazendo aquisições nem sempre leva à criação de valor (pelo que me lembro vagamente, “criação de impérios” através de aquisições geralmente destrói valor). O problema seria de estratégia corporativa, não de governança. O que o anônimo poderia querer dizer é que ninguém sabia ao certo quais seriam os efeitos das aquisições. Por melhor que a governança de uma empresa seja, isso nós nunca sabemos ex-ante. Se ainda por cima fossemos excluir empresas por conta de suas estratégias empresariais, aí é que não sobra nada mesmo.

4) Analisando índices, o IGC está subindo 48,64% em 5 anos, contra 48,59% do Ibovespa. Em prazos mais curtos, o IGC cai menos, mais pelo desempenho menos ruim dos bancos do que por outra coisa.

5) O próprio anônimo diz que sobra bancos (um estatal e três fora do Novo Mercado) e “algumas outras exceções”. O anônimo esqueceu a Ambev e não me lembro de nada desabonador fora não fazer parte do Novo Mercado. Empresas de Telefonia e de Energia Elétrica não tem muito peso individualmente, mas também são importantes como um todo. Tem muitas estatais nesse grupo e tem ainda a Telemar (TNLP e TMAR). (Sobre essa última, preciso escrever alguma coisa?) Há ainda as siderúrgicas e também não me lembro de muita coisa sobre essas (exceto Gerdau), exceto não fazerem parte do NM.

6) E isso não é o que sobra do Ibovespa, é o que sobra do mercado. Tem muitas empresas que abriram capital recentemente. Embora muitas façam parte do Novo Mercado, são muito novas na bolsa e não sei se muitos cravariam essas empresas como exemplos indubitáveis de governança. A Agrenco tinha um conselho de administração estrelado e nem por isso deixou de ter problemas que transbordam a governança. De resto, empresas familiares, com estruturas piramidais, pequenas etc.

7) “Eu acho que a BM&FBovespa deveria fixar critérios que fossem bem além da liquidez ao avaliar a composição da carteira do Ibovespa”. O anônimo dá exemplo do Dow Jones. Ora, não consigo imaginar um Dow Jones brasileiro sem Petrobras e Vale (por algum motivo, o anônimo não citou Vale, mas me parece que deveria). Ou poderia ser um índice parecido com o S&P 500, mais amplo (e ponderado por valor de mercado, implicitamente o anônimo deveria ter acrescentado). Pois bem, temos o Ibx-100 com 100 ações e o IbrA com 156 na última composição, contra o Ibovespa com 68. Na última revisão dos índices o peso de Petrobras e da Vale no Ibovespa era de 24,97%, 30,27% no Ibx-100 e 28,64% no IbrA. Mais amplos, mas não necessariamente menos concentrados.

8) Ou seja, me parece duvidosa a tese de que o Ibovespa dá peso demais para empresas de má governança. O índice dá um peso consistente com o peso da ação no mercado brasileiro. Talvez as empresas brasileiras não tenham boa governança, mas isso é problema do mercado brasileiro, não do Ibovespa.

9) Mas, acima de tudo, não é porque a empresa tenha má governança que o investimento será necessariamente ruim (ou seja, de retorno esperado negativo). Pelos estudos que já resumi aqui, melhor governança tem efeito negativo no custo de capital (o que equivale dizer que tem efeito negativo nos retornos ajustados ao risco) e que falta de transparência nos demonstrativos contábeis aumenta a obliquidade negativa. Dessa forma, os retornos esperados de empresas com má governança podem ser maiores (por serem mais arriscadas), mas há também maior ocorrência de desvalorizações expressivas. Como ocorre na discussão sobre ações de empresas socialmente responsáveis, talvez as implicações para investimentos não sejam tão óbvias assim.

10) Em suma, tivesse eu escrito isso, também pediria para ficar anônimo!

Economia

Brasil: Leve um, pague dois! – “Governo intervirá no mercado do trigo para garantir preços mínimos: você pagará duas vezes!”


Tweet da semana
@mkarl: “A esquerda vê a liberdade de expressão da mesma forma que a direita vê os direitos humanos. Como se só existissem para quem não presta.”

Twitter
A revista Capital Aberto agora tem Twitter e, conforme seu único tweet por ora, passará a postar noticias no microblog a partir de dezembro. Até agora só tem um seguidor, que sou eu mesmo. Estou me sentindo solitário...

Frase da semana
“ (...) o desempenho de uma carteira de ações bom montada (sic) pode ser infinitamente superior ao CDI.” Oba! (1+CDI%)^∞. Conte-me mais, por favor...

quinta-feira, 3 de novembro de 2011

Mais pesquisas sobre literacia financeira

Anteriormente, escrevi sobre três artigos que tratavam da relação entre literacia financeira e planejamento de aposentadoria em três países dferentes. Retomo o assunto com outros artigos sobre literacia financeira.

Literacia Financeira
No texto anterior, havia traduzido “financial literacy” como “educação financeira”. “Literacy” é traduzido como alfabetização. Não quis usar o termo “alfabetização financeira” porque, apesar de fazer sentido, parece juntar duas coisas diferentes (habilidade com palavras e habilidades com conceitos financeiros). O termo “literacia financeira” é utilizado, conforme buscas na internet mostram, na maioria dos casos em Portugal. Pensei que literacia financeira e educação financeira fossem usados como sinônimos. Talvez sejam, mas a OCDE diferencia os dois (ver aqui).

Educação Financeira: “É o processo pelo qual indivíduos melhoram seu entendimento de produtos e de conceitos financeiros e através de informação, instrução e/ou conselhos objetivos desenvolvem habilidades e confiança para se tornarem mais cientes dos riscos e das oportunidades financeiras, para fazer escolhas mais informadas sobre onde buscar ajuda e para fazer outras escolhas efetivas para melhorar seu bem-estar e proteção financeira”.

Literacia (ou alfabetização) financeira: “Combinação de consciência, conhecimento, habilidades, atitudes e comportamentos necessários para tomar decisões financeiras sensatas e em última instância alcançar o bem-estar financeiro”.

Por essas definições, educação é o processo e literacia o seu fim. Irei utilizar o termo “literacia financeira” neste texto.

Outros países
No primeiro texto, as pesquisas foram feitas na Alemanha, Holanda e Estados unidos. Foram feitas as seguintes perguntas a respondentes de cada país:

1) Suponha que você vá investir $ 100,00 e as taxas de juros sejam de 2% ao ano. Daqui a cinco anos, você terá: a) Mais do que $ 102; b) Menos do que $ 102; c) Exatamente $ 102,00; d) Não sei.

2) Suponha que você tenha $ 100,00 na conta e que esse dinheiro renda 1% ao ano. A inflação do ano foi de 2%. Em um ano, você poderá comprar: a) Mais do que hoje; b) Menos do que hoje; c) A mesma quantia que hoje; d) Não sei.

3) Verdadeiro ou falso: Comprar a ação de apenas uma empresa geralmente produz um risco menor do que investir em um fundo de investimento em ações.

O gabarito é: 1) Mais do que $ 102; 2) Menos do que hoje; 3) Falso

Nesse site, há outras pesquisas realizadas com metodologias parecidas, em outros países. As perguntas parecem fáceis, porém, o grau de acerto não é lá essas coisas. Abaixo, os resultados sobre o grau de acerto das três perguntas e para as duas primeiras (mais fáceis e mais importantes).

País; Três Respostas Certas; Respostas certas para as duas primeiras perguntas
Alemanha; 53,2%; 71,9%
Holanda; 44,83%; 73,36%
Estados Unidos; 30,2%; 46,2%
Nova Zelândia; 24%; 73%
Japão; 27%; 49,2%
Suécia; 21,4%; 26,7%
Itália; 24,88%; 31,51%
Rússia; 3,07%; 21,82%

No caso da Suécia, a primeira pergunta era diferente e mais difícil, exigindo que a pessoa soubesse que $ 200 aplicado por dois anos à taxa de 10% a.a. são exatamente $ 242 (sim, para mim a conta também não é complicada mesmo de cabeça, mas a outra formulação é mais simples). No caso da Itália, a pergunta sobre mercado acionário foi bem mais fácil, perguntando se uma pessoa que invista apenas em ações estaria melhor ou pior depois de uma queda do mercado, e mesmo assim os resultados italianos foram ruins. Na Rússia, a pergunta básica de juros envolve também conhecimento de juros compostos e a pergunta sobre inflação é diferente. Os resultados da Suécia, Itália e Rússia não são comparáveis com os demais.

Literacia Financeira e Participação no mercado acionário
Van Rooji et. al. (2011a) analisaram a relação entre literacia financeira e a participação da pessoa no mercado acionário. A pesquisa foi realizada na Holanda em 2005 e 2006. A educação financeira é medida através das respostas a perguntas parecidas com aquelas citadas na seção anterior. As perguntas são de dois tipos, o primeiro de nível básico e o segundo de nível avançado.

De nível básico:
1) (Cálculos básicos) Suponha que você vá investir $ 100,00 e as taxas de juros sejam de 2% ao ano. Daqui a cinco anos, você terá: a) Mais do que $ 102; b) Menos do que $ 102; c) Exatamente $ 102,00;

2) (Juros compostos) Suponha que você vá investir $ 100,00, as taxas de juros sejam de 20% ao ano e você nunca realize resgates. Daqui a cinco anos, você terá: a) Mais de $ 200,00; b) Exatamente $ 200,00; c) Menos do que $ 200,00;

3) (Inflação) Suponha que você tenha $ 100,00 na conta e que esse dinheiro renda 1% ao ano. A inflação do ano foi de 2%. Em um ano, você poderá comprar: a) Mais do que hoje; b) Menos do que hoje; c) A mesma quantia que hoje;

4) (Valor do dinheiro no tempo) Suponha que um amigo irá receber $ 100,00 de herança e o irmão desse amigo também receberá $ 100,00, mas daqui a três anos. Quem é mais rico, por conta da herança. a) Seu amigo; b) O irmão; c) Eles são igualmente ricos

5) (Ilusão monetária) Suponha que no ano que vem seu salário dobre e os preços de todos os bens e serviços também dobre. Você poderá: a) Comprar mais do que hoje; b) Comprar o mesmo; c) Comprar menos do que hoje.

A pessoa pode responder que não sabe ou se recusar a responder.

O gabarito é: 1) Mais do que $ 102; 2) Mais de $ 200; 3) Menos do que hoje; 4) Seu amigo; 5) Compra o mesmo

Como ocorre com o grupo de três perguntas, parecem fáceis, mas o grau de acerto é baixo. Apenas 40,2% acertaram as cinco questões, 32,8% quatro e 15,1% três.

Outras onze questões mais avançadas foram feitas. Ocuparia muito espaço colocar aqui todas, mas são perguntas sobre diversificação, conceito de ação e de bônus e função do mercado acionário. As perguntas não são tão simples quanto as anteriores, mas também não são muito difíceis, de forma que dá para “tolerar” uma ou duas questões erradas (opinião minha, não dos autores). 25,4% dos respondentes acertaram ao menos 9 questões.

Com base nessas respostas, os autores criam índices de literacia financeira através da análise fatorial, um índice básico e outro avançado. Separando em quartis e comparando com outras variáveis de controle, percebe-se que os índices são bem construídos. A porcentagem de respondentes com alto grau de literacia financeira aumenta com a educação formal e faz uma curva em U invertido com a idade (pessoas mais jovens ainda estão aprendendo, as mais idosas talvez tenham aprendido menos e entre os dois grupos estão os com maior literacia, principalmente no que se refere às questões avançadas). Por fim, há alta correlação entre esses índices e literacia auto-declarada (foi perguntado aos respondentes qual nota dariam de 1 a 7 para seu conhecimento sobre economia). Outro dado é que pessoas com menos conhecimento financeiro são as que mais confiam em conselhos de parentes, amigos e conhecidos e a porcentagem de pessoas que procuram fontes mais especializadas cresce junto com o conhecimento financeiro. Não sei se há motivo a priori para isso, mas homens possuem maior grau de literacia financeira (isso não confirma nem refuta que o índice é bem construído).

O próximo passo é relacionar literacia com participação no mercado acionário. Apenas 23,8% dos respondentes investe em ações diretamente ou por meio de fundos (23,8% é uma porcentagem relativamente alta, mas não deixa de ser absolutamente baixa). Olhando uma variável de cada vez, o investimento em ações aumenta com a escolaridade, com a renda, com a idade (o grupo que mais investe em ações é o com mais de 71 anos) e com o patrimônio (excluído ações). A porcentagem de homens que investe em ações é aproximadamente 1,8 vezes da porcentagem de mulheres (30,3% x 16,7%) e pessoas casadas investem mais em ações (26,8% x 19,8%). O mais importante, o investimento em ações aumenta com a literacia financeira, tanto básica quanto avançada. A análise multivariada, que analisa a probabilidade da pessoa investir em ações através de diversas variáveis, incluindo a literacia financeira básica e avançada. Os resultados mostram que a literacia avançada influencia a decisão de investir em ações. Em testes adicionais, os autores primeiro estimaram a literacia e depois como ela influencia o comportamento. Foram incluídas duas variáveis, a situação financeira dos irmãos e o conhecimento financeiro dos pais para estimar a literacia. Pessoas que têm irmãos em situação financeira pior e cujos pais possuem menor literacia financeira estão mais propensos a terem maior grau de literacia, talvez por sentirem na pele a sua necessidade. Na segunda parte desse teste, a participação no mercado continua sendo influenciada pela literacia.

Literacia Financeira e patrimônio
Os mesmos autores prepararam outra pesquisa sobre a relação entre literacia financeira e patrimônio. Separando por quartis, o patrimônio cresce com a literacia (básica ou avançada). Na análise multivariada, a literacia básica afeta positivamente o nível de patrimônio, controlando por outros fatores que também espera-se que determinem a riqueza da pessoa. Os autores falam de dois canais através do qual a literacia afeta o patrimônio. O primeiro é a participação no mercado acionário, conforme a seção anterior, e a outra o planejamento da aposentadoria, conforme estudos anteriores e reforçados por novas análises no artigo. A educação financeira reduziria o custo de coletar informações e de se planejar, permitindo que a pessoa execute melhor um planejamento financeiro e derrubando os impedimentos psicológicos para investir em ações ou planejar a aposentadoria. O investimento em ações aumentará a riqueza se as ações de fato subirem (esse anônimo discordará) e o planejamento previdenciário certamente aumentará o patrimônio, porque levará a pessoa a poupar.

Conclusão
Os resultados dos estudos não são muito surpreendentes: maior conhecimento de conceitos financeiros e dos produtos de investimento levam as pessoas a investirem mais em ações, a terem alguma motivação para planejar a aposentadoria e isso levaria à maior acumulação de riqueza. O importante é confirmar o que parece óbvio e também fornecer uma maneira de medir a literacia financeira que poderia ser utilizada para testar outras hipóteses. Seria interessante ver um estudo para o caso brasileiro.

quarta-feira, 2 de novembro de 2011

Mensais: Brasil (out/2011)

Índices Brasileiros
Índice; 60 meses; Ano; 12 meses
Ibovespa; 48,59%; -15,82%; -17,45%
IBX 50; 46,77%; -13,97%; -14,05%
IBX; 54,62%; -11,79%; -11,70%
ISE; 57,99%; -4,31%; -3,53%
ITEL; 81,05%; 17,11%; 17,27%
IEE; 131,93%; 5,93%; 9,01%
INDX; 51,11%; -12,04%; -12,04%
Imobiliário; -; -20,27%; -24,29%
Consumo; -; -3,86%; -1,64%
IFNC; -; -9,27%; -12,60%
IVBX2; 36,82%; -5,02%; -6,65%
Mid Large Cap; -; -11,24%; -11,05%
IGC; 48,64%; -12,11%; -13,08%
ITAG; 40,73%; -12,22%; -13,80%
Small Cap; -; -13,76%; -12,97%

Comparações
Indicador; Desvio-padrão; Correlação IBOV; Retorno 60 meses; Retorno 12 meses
IBOV; 6,99%; 100%; 48,59%; -17,45%
Ouro; 5,98%; -20,15%; 121,56%; 16,88%
Dólar; 4,91%; -66,98%; -21,35%; -0,93%

Ibovespa x CDI
Janela; IBOV- CDI
12 meses; -26,03%
5 anos; -2,61%
10 anos; 2,55%

Ibovespa:
Maiores altas (2011):
RDCD3: 47,14%
CIEL3: 44,73%
HGTX3: 44,10%
VIVT4: 34,92%
TIMP3: 33,59%

Altas: 24/68

Maiores altas (12 meses)
BRFS3: 47,99%
RDCD3: 41,05%
HGTX3: 40,30%
VIVT4: 39,98%
KLBN4: 38,96%

Altas: 24/68

Maiores baixas (2011)
HYPE3: -58,75%
BTOW3: -55,16%
MRFG3: -51,58%
GFSA3: -45,80%
GOLL4: -45,70%

Maiores Baixas (12 meses)
HYPE3: -66,81%
LLXL3: -56,68%*
BTOW3: -54,58%
GFSA3: -53,72%
GOLL4: -53,56%
MRFG3: -51,20%

* Por conta do preço inadequado de ajuste da PortX quando da cisão da LLX, a variação da LLXL3 parece expressiva, mas os acionistas da empresa não tiveram toda essa perda, considerando a “valorização” das ações da PortX.

Amostra de 179 ações:
Maiores altas em 5 anos
HGTX3: 3.411,67%
TELB4: 2.715,50%
RCSL4: 977,65%
BMTO4: 804,86%
JFEN3: 770,26%

Maiores baixas 5 anos
KEPL3: -96,06%
IENG5: -77,97%
GOLL4: -77,72%
JBDU4: -72,50%
UNIP6: -68,45%

Maiores sequências (179 ações)
Alta: UGPA3 (8 meses)
Baixa: CLSC6 (7 meses)

Tirei DXTG4 do posto de maior sequência de altas porque está há mais de vários meses sem negociar.

Datas
03/11: 119 anos de fundação da Cia. Docas
08/11: 33 anos de fundação da Klabin
12/11: 15 anos de fundação da Gafisa
13/11: 75 anos de fundação da Drogarias Raia
17/11: 72 anos de fundação da Forja Taurus
17/11: 13 anos de fundação da PDG
19/11: 23 anos de fundação da Hypermarcas
22/11: 5 anos da IPO da Vanguarda Agro (ex Ecodiesel)
23/11: 16 anos de fundação da Cielo
23/11: 60 anos de fundação da Eucatex
23/11: 79 anos de fundação da Excelsior
24/11: 30 anos de listagem da Globex
26/11: 40 anos de listagem da Metalúrgica Duque
27/11: 60 anos de fundação da Metalgráfica Iguaçu

Fontes:
Bovespa.com.br
Economatica
Infomoney

Mensais: IPOs (out/11)

Serão consideradas as ofertas:
* Ocorridas a menos de 5 anos
* Que sejam realmente ofertas públicas iniciais
* Que ainda sejam negociadas, excluídas as que foram incorporadas por outras empresas.
* As ofertas dos últimos 12 meses foram desconsideradas por serem muito recentes

Taxa a.m. Retorno desde o primeiro dia de negociações expresso em meses.
IBOV a.m. Retorno do Ibovespa desde o primeiro dia de negociações do ativo
Ganho s/ Ibov: Taxa a.m. – IBOV a.m.

5 maiores altas relativas ao Ibovespa
Ação; Taxa a.m.; IBOV a.m.; Ganho s/ IBOV
RNEW11; 5,64%; -0,56%; 6,21%
MPLU3; 3,44%; -0,86%; 4,29%
LLIS3; 3,75%; -0,22%; 3,97%
MILS3; 2,32%; -0,94%; 3,26%
ECOR3; 1,88%; -1,05%; 2,92%

5 maiores baixas relativas ao Ibovespa
Ação; Taxa a.m.; IBOV a.m.; Ganho s/ IBOV
MILK1; -9,38%; -0,24%; -9,14%
AGEN11; -6,71%; -0,14%; -6,57%
VAGR3; -4,44%; 0,57%; -5,01%
VIVR3; -3,78%; 0,22%; -4,00%
SGPS3; -3,17%; 0,19%; -3,37%

42/92 ações estão com ganhos relativos (45,65%)

43/92 ações estão com ganhos absolutos (46,74%)

Mensais: Índices Internacionais (out/11)

Maiores altas (mês)
Argentina: 17,94%
Russell 3000 (EUA): 15,04%
Hong Kong: 12,91%
Rússia: 12,54%
Filipinas: 11,76%

Ibovespa: 8º lugar (maior alta – maior baixa)
Altas: 68/101

Maiores altas (ano)
Mongólia: 44,02%
Irã: 37,42%
Indonésia: 26,24%
Panamá: 21,82%
Tanzânia: 12,01%

Ibovespa: 74º lugar (maior alta – maior baixa)
Altas: 18/100

Maiores altas (12 meses)
Mongólia: 63,43%
Irã: 43,86%
Indonésia: 31,20%
Panamá: 26,33%
Paquistão: 11,99%

Ibovespa: 90º lugar (maior alta – maior baixa)
Altas: 24/100

Maiores altas (12 meses, em dólar)
Mongólia: 63,20%
Irã: 37,49%
Jamaica: 29,60%
Panamá: 26,33%
Paquistão: 11,13%

Essa é a provável lista das cinco maiores altas. Verifico o rendimento em dólar apenas das maiores altas até que a maior alta em dólar seja superior ao rendimento nominal do próximo da lista.

A Venezuela fica fora das listas por conta de seu câmbio artificialmente fixo (ver aqui). Suspeito que o Irã tenha problema parecido (câmbio artificial e falta de dólares), mas não tenho como confirmar isso.

Ibovespa em dólar: -16,82%

Maiores altas (Dez/06)
Mongólia: 946,76%
Paquistão: 557,37%
Bangladesh: 212,69%
Irã: 157,20%
Sri Lanka: 132,12%

Ibovespa: 21ª maior alta
Altas: 33/93

Maiores baixas (mês)
Chipre: -15,23%
Bangladesh: -14,78%
Gana: -8,24%
Macedônia: -7,82%
Montenegro: -7,09%

Maiores baixas (ano)
Chipre: -62,36%
Grécia: -42,81%
Ucrânia: -42,57%
Bangladesh: -39,25%
Egito: -37,67%

Maiores baixas (12 meses)
Chipre: -69,63
Grécia: -45,03%
Egito: -33,27%
Bangladesh: -29,04%
Portugal: -27,37%

Maiores baixas (5 anos)
Islândia: -89,97%
Chipre: -89,89%
Grécia: -81,60%
Bermudas: -76,84%
Bulgária: -72,09%

Maiores sequências:
Altas: Panamá (12 meses)
Baixas: Bahrein e Líbano (9 meses)

Desvio-padrão (mensal)
S&P 500: 5,40%
Brasil: 6,99%
Rússia: 11,48%
Índia: 8,47%
China: 10,65%

Fontes:
Bloomberg
Sites das bolsas de valores
Yahoo Finance

A bolsa do Zimbábue está fora do ar, logo, não consegui os dados desse mês também.