sexta-feira, 6 de março de 2009

Exatamente, o que você quer dizer por especulação?

(Exactly, what do you mean by speculation?)
Martin S. Fridson
Journal of Portfolio Management, Fall 1993.

Logo no começo do texto, o autor aponta o uso tão disseminado dessa palavra que parece haver um consenso sobre o que ele significa. Pois não há. Ele argumenta isso mostrando diversas definições de “especulação”, sem que elas convirjam para um sentido comum, muitas vezes se contradizendo.

Um erro nessa discussão, que o autor aborda apenas de passagem, é classificar “investidor” ou “especulador” com base em juízos de valor. Especulador ("de curto prazo") é considerado um agente nocivo enquanto que o investidor ("de longo prazo") é considerado um agente benefício para a sociedade. O autor não examina essa questão benefício x maléfico e trata do conceito de especulação tentando se isentar de juízos de valor.

O autor faz um compêndio de definições para especulação. Algumas tratam o termo como explorar mudança de preços; outras como operação de alto risco; outros que se trata de buscar retornos rapidamente; há a combinação de definições, como explorar mudanças rápidas de preços a um elevado risco; uma definição trata a especulação como a ausência de garantias; Keynes trata como desvio do consenso de mercado procurando antecipar seus movimentos. Sendo rigoroso, é possível afirmar que comprar qualquer ativo que não seja livre de risco é especulação.

Essas definições têm problemas. Um problema é a falta de precisão: o que define curto prazo (15 minutos, 1 dia, 1 mês, 1 ano, 10 anos?), o que define alto retorno (qualquer coisa acima da taxa livre de risco, o dobro, o triplo, 10 vezes mais?) e o que é risco elevado (classificação de risco baixa, volatilidade duas, três, quatro vezes maior do que o índice de mercado?). O autor ainda cita um caso em que há um consenso de que algo ocorrerá e que, se for contrariado, levará a uma baixa no preço do ativo (ou dos ativos). Um investidor pode contrariar o consenso e sair, especulando que o mercado estará errado. Apesar de parecer especulativa, a operação não atende todos os critérios: o investidor não procura elevados retornos (espera se livrar de eventuais perdas), não tem horizonte de curto prazo (as conseqüências do evento contrário podem ser prolongadas) e não corre grandes riscos (se o evento esperado ocorrer, estiver “precificado”, não é de se esperar uma alta muito vigorosa).

O texto passa a tentar criar critérios melhores. Primeiro, o autor pergunta se a especulação depende da ação do especulador ou do objeto da especulação. Existem ativos especulativos? É natural pensar que sim, já que as agências classificadoras de risco separam ativos de grau de investimento e de grau especulativo. Nesse caso, especulativo significa conjectural, um sinônimo de especulativo no sentido não-financeiro, como as agências (à época) explicavam (não sei se ainda o fazem).

Imagine por exemplo as ações da Petrobras. Se for para classificar como especulativa ou não, teríamos que dizer que não são especulativas. No entanto, essas ações servem tanto para o investidor que deseja manter essa ação até a morte quanto para o day-trader que pode ficar com a ação por, digamos, 15 minutos. Ou então, imagine que alguém compre ações de uma empresa em recuperação judicial (Haga, por exemplo). Um “investidor” pode comprar um ativo altamente “especulativo”, mas expondo-se a pouco risco ao manter uma baixa proporção desses ativos (diversificando, em outras palavras). Dessa forma, o autor afirma que a especulação está em função da intenção do operador, não no tipo de ativo envolvido.

No contexto da Teoria das Carteiras e da Hipótese de Mercados Eficientes, o autor sugere que o comportamento especulativo é uma aposta contra o consenso. O consenso é dado pela carteira de mercado e qualquer desvio significativo desta implica uma aposta a favor de certos ativos contra os demais ativos. Mas nem todo desvio da carteira de mercado é especulativo. O investidor pode decidir alocar seu capital em ações que pagam elevados dividendos por ter uma preferência por renda. Ou em ações de alto crescimento, vendo que existe um prêmio por risco superior ao das ações em geral (se não fosse aberta essa brecha, ações como uma classe de ativos deveriam ser consideradas especulativas por natureza). Em ambos os casos, investidor manterá uma carteira bem diversificada dessa classe de ações, utilizando-se de um critério (liquidez, valor de mercado ou outro) ou mesmo investirá em um índice já criado para tal propósito (índice Small Caps, no Brasil, por exemplo).

Essa idéia se aplica também para a combinação de ativos de risco com ativos sem risco. Essa combinação é dada pelas preferências de risco do investidor, que não mudam do dia para a noite. Se repentinamente o investidor decide mudar a composição (sem que isso seja um rebalanceamento), certamente é uma aposta em um cenário bearish/bullish e deve ser tratado como especulação. Investir 100% em ações e não apenas 50% não é especulativo, é uma composição de carteira que está compatível com o perfil do investidor.

A intenção óbvia da especulação é ganhar mais do que não especulando. Mas não é qualquer “ganhar a mais”, e sim obter um rendimento ajustado ao risco superior.

O que leva à definição do autor: Especulação é a subdiversificação (desvio da carteira de mercado de uma classe de ativos) com a intenção de auferir um retorno ajustado ao risco superior. Qualquer um que não possua uma carteira bem diversificada de determinada classe ativos está especulando. O uso de qualquer ferramenta para se determinar se o ativo está caro ou não (Análise Técnica, P/L, etc.) serve à especulação. Manter uma carteira pouco diversificada sem fazer nenhuma “previsão” do futuro, mantendo ações de empresas “sólidas e bem administradas” é especulação barata (que pode sair cara!).

Isso me parece redefinir o termo "especulação", mas não "investir". Continuarei a usar a palavra "investir" como sinônimo de aplicar (exemplo: investir em ações ao invés de aplicar em ações) e a palavra "investimento" de uma forma geral, não importa se a intenção for especular ou não. Mas terei cuidado ao usar a palavra "especulação" e suas variantes.

Modificado em 06/01/11: Percebi que o segundo parágrafo não estava lá essas coisas e resolvi reescrevê-lo, sem nenhum grande impacto no texto.

Nenhum comentário:

Postar um comentário