Retorno das melhores empresas para se trabalhar

(Does the stock market fully value intangibles? Employee satisfaction and equity prices)

Alex Edmans

Journal of Financial Economics. Volume 101. Ed. 3. 2011

O artigo analisa o retorno de longo prazo de uma carteira composta pelas ações que fazem parte da lista de 100 melhores empresas para se trabalhar nos Estados Unidos, lista que é publicada desde 1998 pela Fortune, sendo atualizada anualmente, mas que já existia anteriormente na forma de livro lançado em 1984 e atualizado em 1993.

Se classificar para essa lista não é algo sem custo (pensando apenas em gastos legítimos...), e há duas hipóteses contrárias a respeito desse custo. A primeira é que é se trata de uma transferência de renda dos acionistas para os trabalhadores, ou seja, a empresa oferece uma série de benefícios sem que isso gere um retorno econômico para a empresa. A segunda hipótese é que, sendo o capital humano é um ativo intangível importante, gastos com a satisfação dos funcionários pode ser um investimento que gere valor, aumentando a satisfação, reduzindo a rotatividade ou influenciando outro fator que aumente a produtividade dos empregados. O estudo de retornos de longo prazo permite determinar se elevada satisfação dos funcionários cria ou destrói valor e se o mercado avalia corretamente esse fator intangível.

O autor estudou os retornos entre 1984 e 2009 das ações que compunham a lista das melhores empresas para se trabalhar formando o que chamou de Carteira I (haverá outras ao longo do estudo). No período anterior a 1998, as carteiras foram formadas em abril de 1984 (quando do lançamento do livro) e atualizada em março de 1993. Para o período posterior a 1998, como a lista da Fortune sai na primeira edição do mês, em meados de janeiro, as carteiras mudam de composição no começo de fevereiro, o que daria tempo para o mercado incorporar essa informação nos preços. A análise utiliza o modelo de três fatores adicionado do fator momentum de Carhart.

No período completo (1984-2009), a carteira de boas empregadoras gerou alfas positivos com ponderação igual ou por valor de mercado. Isso confirmaria que o capital humano é um fator importante para o desempenho da empresa e que não é precificado corretamente pelo mercado.

No período 1998-2009, a carteira ponderada igualmente obteve um alfa até maior do que no outro período, porém, ponderando por valor de mercado, o alfa não é significativo nem ao nível de 10%. O autor ressalta que o alfa da carteira ponderada por valor é maior, mas sequer cita a questão significância. Na minha opinião, isso muda algumas conclusões. Não dá para descartar que os resultados do período completo se dê por falta de informação (a lista sendo publicada na Fortune tem muito mais divulgação do que em um livro), como faz o autor.

Como teste de robustez, o autor modifica a metodologia das análises do período completo, excluindo as ações de maior e de menor retorno e estudando os retornos individuais das ações com base em uma série de características, os resultados se mantendo.

Satisfação dos funcionários é um fator intangível, que gera valor para a empresa na medida em que, em algum momento, gerará resultados tangíveis. O autor estuda essa questão analisando os anúncios de resultados das empresas, mais especificamente, surpresas com relação aos lucros, ou seja, a diferença entre o resultado efetivo e o esperado pelos analistas (com base no I/B/E/S). Analisando a surpresa nos lucros de longo prazo (cinco anos), encontra que as empresas da lista têm resultados maiores do que eram previstos. Analisando a reação às divulgações de resultados na janela de tempo de três dias (-1 e +1 em torno do anúncio), encontram que a reação positiva é bem mais acentuada para as empresas da lista do que para as demais.

A próxima questão é a longevidade dos retornos anormais. Se o período de retornos anormais for muito grande, é possível que os resultados se deem mais pela não consideração de um fator de risco do que por erro de precificação. O retorno da carteira com as boas empregadoras é comparado com o retorno do mercado, ou de empresas similares (criando-se outra carteira com empresas do mesmo setor ou com características similares, mas fora da lista). O autor utiliza tanto o retorno acumulado quando o de carteiras “comprar e segurar” (ver aqui um pouco sobre os dois métodos). Os resultados indicam que o retorno acumulado para de crescer no mês 54 após a inclusão na lista e o retorno anormal utilizando carteiras “comprar e segurar” vai se tornando insignificante entre os anos 3 e 5 (dependendo do índice de referência empregado) , indicando que o desempenho superior dessas ações eventualmente chega ao fim, o que acaba reforçando que havia um erro de precificação inicial que em algum momento é corrigido. Analisando apenas empresas que ficaram cinco anos consecutivos na lista, os resultados se mantêm basicamente os mesmos, indicando que essa queda no desempenho não se deve às saídas das empresas da lista.

Para melhor entender os resultados, o autor cria novas carteiras. A Carteira II inclui apenas as empresas listadas originalmente em 1984 e 1998 (em testes separados) e a Carteira III inclui apenas as empresas que saíram da lista. A Carteira II deve ainda mostrar alfas positivos porque inclui empresas que em algum momento estavam entre as melhores empregadoras e caso tenha desempenho inferior à Carteira I mostraria que a não persistência de retornos superiores não se deve ao fato das empresas deixarem de ser consideradas boas empregadoras. A Carteira III deve ter desempenho inferior às demais e ter retornos piores do que as referências, indicando que o mercado leva em conta esse intangível e a piora em seu capital humano se reflete nos preços.

As previsões sobre a Carteira II se confirmam. Para a Carteira III, quando se pondera igualmente, há desempenho superior à Carteira II no período 1984-1998, mas não em 1998-2009, e o alfa é positivo nos dois períodos, o que indicaria que o mercado não leva em avalia corretamente a satisfação dos funcionários. Ponderando por valor de mercado, o único resultado significativo é desempenho abaixo do referencial de setores. Para o período 1998-2009, se a ponderação por valor de mercado for a mais adequada, não é possível descartar que o mercado leve em conta o intangível do capital humano, o que resultaria em desempenho inferior para as empresas que saíram da lista

Dessa forma, o ativo intangível da satisfação dos funcionários (medida pela inclusão na lista das melhores empresas para se trabalhar) é um fator que influencia o valor da empresa, mas esse efeito só é incorporado nos preços no momento em que se materializa em resultados (em divulgações de resultados acima do esperado. O autor analisa hipóteses alternativas que poderiam explicar melhor os resultados encontrados. Uma é a de que fundos socialmente responsáveis compram ações das empresas que são incluídas na lista, o que levaria a maiores retornos, mesmo que satisfação não gere valor. O autor até identifica que fundos que têm em sua política de investimentos aplicar em empresas preocupadas com seus funcionários investem uma parcela grande nessas empresas, mas esse movimento é insuficiente para explicar parte substancial do retorno anormal. Outra hipótese é a de que o mercado subprecifica as empresas da lista por encarar isso como um mal sinal, sob a hipótese de satisfação dos funcionários destruir valor. O autor estuda o nível de avaliação das empresas (com indicadores como o Preço/Lucro), e encontra que a inclusão na lista aumenta o valor da empresa, ou seja, até incorpora o ativo intangível, mas apenas parcialmente.

Na análise de retorno de ativos, os resultados do artigo mostram uma potencial anomalia à hipótese de mercados eficientes, na medida em que o resultado esperados seria alfas não distinguíveis de zero. A esse respeito, algumas observações minhas. A primeira é que, como o próprio autor coloca, a maioria das empresas listadas são grandes, de forma que, diferente de anomalias concentradas em empresas pequenas, essa poderia ser explorada gerando retorno anormal utilizando-se informações públicas. Porém, não sei se alguém chegou a explorar essa anomalia. Falar hoje que um investidor devesse comprar as empresas listadas como boas empregadoras é uma coisa; estar em 1984 em adotar essa política é outra. Isso vai ser uma anomalia mais considerável se investir nessas ações continuar a gerar retornos anormais porque o mercado continua não precificando corretamente esse fator, algo a se observar. Como o alfa do período 1998-2009 não é significativo, é possível que não tenhamos mais uma clara oportunidade de ganhos. A redução do retorno anormal ao longo do tempo também indica que não estamos diante de uma anomalia muito consistente.

Mas os resultados são interessantes também para estratégias de investimento. A satisfação dos funcionários se mostrou um ativo intangível subvalorizado pelo mercado e que teria propiciado um excelente ganho para quem tivesse identificado isso. Incontáveis fatores podem influenciar os resultados e o valor da empresa e podem potencialmente ser usados para definir estratégias de investimento. Se a HME estiver correta, nenhuma estratégia amplamente divulgada deve ter muito sucesso, se seus resultados forem corretamente analisados. Mas uma possível fonte de alfa seria procurar algum intangível difícil de se avaliar financeiramente (como a satisfação dos funcionários) e investir com base nisso. Não deu certo no que se refere às empresas “excelentes”, mas quem sabe algum outro filtro, talvez de ISR (Investimento Socialmente Responsável), como a emissão de carbono, possa se mostrar efetivo.

Mas o artigo não era tanto sobre eficiência de mercado ou estratégias de investimento, e mais sobre o valor dos intangíveis. A conclusão é a de que a satisfação dos funcionários é um intangível valioso, mas que só tem (ou tinha) seu valor reconhecido quando se materializa(va) em lucros acima do esperado e a maior contribuição do artigo é para o estudo de ativos intangíveis.

Reajuste de cotações.

Esta é a segunda parte da série de três textos sobre dividendos e tratará do reajuste de cotações (ver aqui a primeira parte). Já tratei de alguns desses tópicos anteriormente e vou juntá-los todos aqui.

Por que reajustar?

Sempre que ocorre um evento de custódia, as cotações anteriores a esse evento devem ser reajustadas para fins de cálculo de rentabilidade. Em um exemplo simples, se a ação fechou cotada a R$ 100 e ficou “ex-dividendo” com os detentores de ações nesse dia tendo direito ao recebimento de dividendos, mas não mais os detentores de ações no dia seguinte, a cotação do dia é reajustada para R$ 95 por não dar mais direito ao recebimento do dividendo. As cotações dos dias anteriores também são reajustadas de forma semelhante. Nesse caso, o reajuste se dá pela multiplicação por (95/100).

Por que as cotações devem ser reajustadas? Porque as ações valem menos após a distribuição de dividendos. Contabilmente, o patrimônio líquido é reduzido pela distribuição de dividendos. Quanto a valores de mercado, se o preço é o valor presente dos fluxos de caixa futuros, deve haver mesmo uma queda no preço. Retomando o exemplo, o valor presente do primeiro dividendo na data 0 é R$ 5,00 e o valor presente dos próximos dividendos é de R$ 95,00. A ação não dando mais direito ao valor dividendo de R$ 5,00, a ação valerá apenas R$ 95,00. Note que isso independe do preço estar “correto”: o preço sem o dividendo deve excluir o valor do dividendo independente de qualquer coisa.

Não é o caso de haver uma desvalorização, já que isso não implica perda patrimonial por parte do investidor. Após a distribuição de dividendos, o patrimônio do investidor continua o mesmo, só que composto por (supondo que o investidor possua apenas uma ação) R$ 95,00 em ações e R$ 5,00 em dinheiro. Logo, atribuir uma queda de 5% no valor da ação por conta da distribuição de dividendos não é algo que reflita o que de fato ocorreu. Por isso, a variação de preço no dia seguinte ao da distribuição de dividendo é calculada como a divisão do preço do dia seguinte por 95 (100 menos o dividendo de 5). Se a ação terminar o dia seguinte cotada a R$ 95,00, a variação foi de 0%.

Há uma questão recorrente sobre quem realiza o ajuste, o mercado ou a bolsa, e a resposta é ambos. O que a bolsa faz é o reajuste de cotação para cálculos do retorno da ação no primeiro dia sem direito ao recebimento do provento. No caso acima, a cotação do dia anterior é ajustada para R$ 95,00 e essa é a base para o cálculo do retorno entre a última data “com” e o pregão seguinte. Mas a bolsa não faz nada para impedir que o preço volte à R$ 100,00. Se houver compradores dispostos a pagar R$ 100,00 pela ação e vendedores apenas dispostos a aceitar esse preço ou preços superiores, então o preço da ação será de R$ 100,00 e será registrada alta de 5,26%. Embora não possa comprovar isso de maneira mais rigorosa, o que vejo é que isso não costuma ocorrer. O suposto “gap” entre o último preço “com” e o preço “sem” não é fechado no primeiro dia e não sei nem como avaliar quando se fecha esse “gap”. Provavelmente a ação voltará à R$ 100,00 algum dia, mas, a priori, nada obriga que isso seja no curto, médio ou longo prazo.

Ver para crer

Vendo algumas discussões na internet, percebo que alguns ainda duvidam de que haja um reajuste de proventos mesmo que se explique o processo à pessoa. É bem fácil verificar sua existência. O primeiro passo é consultar o Boletim Diário de Informações da bolsa em qualquer data (ver aqui, bastando mudar a data no link no formato Ano-Mês-Dia). Procurar por “Alterações para o pregão de” onde se informa quais ativos sofrerão algum ajuste. Se não encontrar, talvez não haja alterações (ou o documento está com problema, como já vi acontecer). Caso isso ocorra, utilize outra data. No dia 13/09/11, O Bic Banco (BICB4) foi negociado “ex-JSCP”, não mais dando direito ao recebimento do provento a partir daquele pregão. Seu preço de fechamento foi de R$ 8,40 com variação de +0,23%. Quem tinha ações no dia 12/09 iria ter direito a receber JSCP bruto de 0,105429126 (para reajusta de preços, o que conta é o valor bruto do JSCP). O valor dos proventos podem ser consultados no site da bolsa. Vá em Empresas Listadas, busque a empresa desejada, selecione a empresa e vá em Eventos Corporativos. Alternativamente, vá no menu Mercados e escolha Ações. Em seguida, Empresas – Consultas – Proventos em dinheiro. Haverá a possibilidade de baixar uma planilha. A desvantagem é que a planilha só tem proventos em dinheiro e é atualizada mensalmente, de forma que os eventos mais recentes não estarão na planilha.

No dia 12/09, o preço de fechamento foi de R$ 8,49. A variação de preço entre dia 13/09 e 12/09 foi de -1,06% (8,4/8,49-1), mas o que está registrado no BDI do dia 13 é variação de +0,23%. Se você reajustar o preço do dia 12/09, chegará ao valor de 8,384570874. A bolsa adota o truncamento na segunda casa decimal, de forma que o valor reajustado é de R$ 8,38 para fins de cálculo da variação. E de fato: 8,4/8,38-1 truncado na segunda casa é +0,23% (arredondando ao invés de truncar seria +0,24%). Sem truncar em momento algum, o retorno foi de 0,18%, que é a real rentabilidade do ativo BICB4 no dia 13/09. Não precisa acreditar em mim: faça você mesmo o teste com outro ativo em outra situação (de preferência com dividendos ou JSCP, que é mais fácil de fazer).

Claro que alguém poderia achar que o valor de +0,23% registrado no BDI está errado, o certo devendo ser -1,06% ou que o cálculo com reajuste de cotações é uma mera coincidência. Ou que um caso não prova nada. Pois bem: repita o procedimento quantas vezes achar necessário até se convencer de que as coisas são assim. Não é tão difícil: ajustei a série completa de BBDC4 desde dezembro de 1995 totalizando 241 ajustes e fiz o mesmo para diversos outros papéis. Leva algum tempo, mas é até divertido.

O que significam as cotações reajustadas?

Séries de dados mais longas mostrarão que o preço da VALE5 era de aproximadamente R$ 1,00 em junho de 1998. Ora, a ação não era negociada a esse preço (na época, com outro código, VAL4). No site da bolsa, é possível pesquisar e descobrir que o preço de negociação era de R$ 23,00. Esse preço de R$ 1,00 é justamente a cotação reajustada pelos eventos de custódia.

Ficou entendido porque reajustar a cotação do último dia “com”. Reajustar todas as cotações anteriores é a consequência necessária disso, para que os preços mantenham a comparabilidade. Se na véspera do último dia “com”, o preço era de R$ 98,00, houve alta de 2,04% no último dia com. Reajustando o preço para R$ 95,00, 95/98-1 é diferente de 2,04%. Multiplicando 98 por (95/100), chega-se a R$ 93,10 e 95/93,1-1 é 2,04%.

Comparar o preço atual da VALE5 (R$ 40,60 ao final de agosto de 2011) com o preço reajustado em data pretérita indica a rentabilidade da ação supondo o reinvestimento dos proventos e considerando outros eventos que não chegam a poder ser chamados de proventos (bonificação, desdobramento etc.). Ou seja, o retorno entre agosto de 2011 e junho de 1998 foi de 3.983,81%. Para comprovar isso, basta encontrar uma série diária não ajustada, adotar uma quantidade inicial de ações qualquer e sempre que houver algum evento ajustar essa quantidade simulando a reaplicação dos proventos em dinheiro. O retorno dessa carteira será parecido com a rentabilidade teórica, mas não idêntico. Um investidor que tenha reaplicado todos os proventos em dinheiro teria certamente uma rentabilidade diferente e provavelmente menor. O primeiro problema é que em muitos casos a ação fica “ex” em uma data e o recebimento ocorre apenas em outra data. O segundo é que a simulação deve ter como base o preço de abertura da ação, que pode ser diferente do preço de fechamento ajustado do dia anterior (se o dividendo for fracionário, certamente será). O terceiro é que há custos de transação (corretagem, emolumentos etc.) para o reinvestimento.

Outra maneira de entender é que o retorno utilizando cotações ajustadas mostra o retorno diário acumulado entre as datas, sem precisar supor o reinvestimento de dividendos. Porém, isso não vai significar que o patrimônio de quem investiu em VAL4 em junho de 1998 subiu 3.983,81% até agosto de 2011. O ganho patrimonial será menor porque o investimento foi reduzido com a não reaplicação dos dividendos. Mas a rentabilidade teórica do ativo foi de quase 4.000%

Como reajustar?

Resta agora explicar como o reajuste é feito. Partirei logo para o que chamo de “fator de reajuste”, número pelo qual todas as cotações anteriores ao evento devem ser multiplicadas para realizar o reajuste. Esse fator depende do evento em questão:

a) Para dividendos, JSCP e restituição de capital: Proventos em dinheiro

(Preço no dia ex-dividendos (com negócios até) – Dividendo por ação)/Preço no dia ex-dividendo

O dia ex-provento é denominado “Último dia ‘com’” no site da Bovespa.

b) Para subscrição:

(Preço no dia ex-subscrição + (% de subscrição x Preço de subscrição)) / (1+ % de subscrição) / Preço ex-subscrição

c) Para bonificação, desdobramento e agrupamento: Eventos que alteram a quantidade

(1/Fator de bonificação ou desdobramento) (ex: se é 1:2, é 1/2; se é 2:1, é 2/1).

Há ainda a subscrição de debêntures, que confesso ainda não ter deslindado como proceder com o reajuste.

Caso haja mais de um evento, é possível combinar todos em um só fator. Para mais de um tipo de proventos em dinheiro, basta incluir todos na conta (a). Quando envolve subscrição, basta alterar o preço no dia ex considerando o provento em dinheiro ou a alteração na quantidade de ações no cálculo do fato de subscrição. Quando há provento em dinheiro e alteração na quantidade, é possível criar dois fatores distintos. Alternativamente, é possível considerar a alteração na quantidade como se fosse um provento em dinheiro. Se o preço era de R$ 50,00 e sofreu desdobramento 1:2, é como se tivesse havido um provento em dinheiro de R$ 25,00, por exemplo.

Para reajustar a série, basta multiplicar a cotação nominal por todos os fatores. Continuando o exemplo da VALE5, para reajustar o preço de 03/01/2000, basta multiplicar o preço (R$ 48,60) pelos fatores de reajuste dos eventos ocorridos após essa data (26, no total). Fácil de falar, muito chato de fazer. É possível criar uma coluna para cada evento e colocar o fator de reajuste nas datas anteriores ao primeiro dia “sem”. A função SE pode ajudar, mas continua chato de se fazer.

Uma alternativa é utilizar a função MULT.SE. Essa função não existe no Excel, mas pode ser criada juntando a função MULT com a SE da seguinte forma:

{=MULT(SE(Série das datas dos proventos>=Data desejada;Série dos fatores))}

O resultado dessa função é o fator de reajuste acumulado para determinada data. É necessário teclar Ctrl + Alt + Enter para digitar a função. Também é necessário ter na planilha os fatores de reajuste com seus respectivas “último dia ‘com’”.

No próximo texto, chegarei a um dos pontos que queria chegar originalmente, mostrar como dividendos (e JSCP e restituição de capital) significam um desinvestimento.

Retornos de curto prazo de IPOs

Já havia publicado um texto com dados sobre retornos de IPOs no primeiro dia de negociações, no Brasil, nos Estados Unidos e no resto do mundo. Na ocasião, não tratei nem de explicar porque há retornos tão expressivos quanto 4% em um dia e nem quais fatores influenciam esses retornos. Volto a esse tema com análises que fiz para meu trabalho de conclusão de curso. O retorno no primeiro dia (diferença do preço de fechamento no primeiro dia e o preço de lançamento) será referido aqui também como retorno inicial ou “subprecificação”.

A primeira explicação possível é a de que esse retorno seria uma compensação pelo risco. É difícil dizer que esse retorno seja fruto de um prêmio por risco. Atualmente, o retorno inicial médio é de 4,56% em um dia, o que representa 7.664.987% a.a.. Dizer que o expressivo retorno médio no primeiro dia é compensação pelo risco é atribuir um prêmio por risco de, digamos, 7.664.977% a.a., o que não faz sentido algum. Além do mais, se assim fosse, porque só investidores do primeiro dia exigiriam tal prêmio, e não os investidores nos demais dias resultando em altas expressivas para além do primeiro dia?

Embora não seja possível testar isso, também é difícil atribuir esses retornos a um erro acidental de precificação por parte dos coordenadores. O “fenômeno de underpricing” vem sendo documentado desde pelo menos a década de 1970 e, embora não sejam as mesmas pessoas que trabalhem nessas ofertas, 40 anos é tempo suficiente para não cometer mais erros de precificação. Ao invés de um acidente, é mais plausível que os preços sejam propositalmente colocados a um preço inferior à avaliação do mercado no primeiro dia.

Há diversas teorias sobre essa prática, muitas analisando a subprecificação do ponto de vista das assimetrias de informação. Uma teoria (Baron e Holmström (1980)) diz haver assimetria informacional entre bancos coordenadores e demais participantes, com a empresa delegando aos coordenadores a decisão de definir o preço e os bancos subprecificando para ganharem negócios com os seus clientes, a empresa aceitando isso por ter pouco conhecimento sobre o preço que o mercado aceitaria. Outra teoria (Benveniste e Spindt (1989)), é a de que os investidores são mais bem informados do que a empresa emissora, e a subprecificação seria uma compensação para investidores mais bem informados revelaram suas informações e assim aumentarem o preço em relação ao que poderia ser, sob pena de ficarem fora da oferta. Segundo Allen e Faulhaber (1989), pode ocorrer da empresa emissora ser mais bem informada, podendo ocorrer o problema dos “lemon cars”, resolvido pela empresa por meio da sinalização de maior qualidade, a subprecificação (um sinal custoso) sendo um desses sinais. Por fim, segundo Rock (1986), há assimetria de informações entre os investidores, havendo os bem e os mal informados, e havendo ofertas boas e ruins. Se os preços forem definidos sem subprecificação, apenas investidores bem informados participariam das ofertas e as ofertas ruins não seriam realizadas. A subprecificação geral seria uma maneira de atrair investidores mal informados e assim viabilizar mais ofertas.

Há outras explicações que não partem da premissa de assimetria de informações. Conforme Booth e Booth (2010), pode haver divergência de opinião entre investidores, com alguns atribuindo elevado preço e outros um preço inferior. Sem rateio ou necessidade de dispersão acionária, os investidores mais otimistas levariam toda a oferta e poderia não haver subprecificação. Porém, para dispersar a base acionária (por desejo da empresa ou requisito da bolsa), um número maior de investidores devem participar da oferta, o que pode acabar rateando os pedidos dos investidores mais otimistas. No mercado secundário, esses investidores comprariam o que não conseguiram na oferta inicial, elevando o preço da ação. Pode haver também não só uma avaliação diferente por parte dos investidores, mas um excesso de otimismo irracional que levaria a preços maiores no mercado secundário. A divergência de opiniões e o excesso de otimismo são maiores quando há mais incerteza sobre a empresa, de forma que quanto mais incerta a empresa emissora for, maior deveria ser o retorno inicial. A incerteza também influencia outras teorias, como a de assimetria entre os investidores, de forma que espera-se que empresas mais incertas (que tenham prejuízos, mais jovens, menores etc.) gerem maiores retornos iniciais. Segundo Brennan e Frank (1997), a empresa emissora pode desejar maior dispersão acionária, de forma a evitar que novos acionistas assumam parte relevante do capital social, a subprecificação sendo um meio de atrair mais investidores e, com isso, aumentar o rateio.

Outra explicação seria a de que os coordenadores subprecificam para evitar litígios futuros com investidores insatisfeitos, porém, essa hipótese não se comprovou quando testada. A subprecificação pode também servir para que os coordenadores atraiam novos investidores para novas ofertas, o que os beneficiaria. Também poderia servir como forma de reduzir os custos de divulgação da oferta, poderia “comprar” cobertura de analistas e poderia servir para gerar negócios no mercado secundário, principalmente nos dias seguintes à oferta. Por fim, as empresas e os acionistas vendedores podem não se importar com a subprecificação, pois descobrem que as ações valem mais do que esperavam inicialmente, de forma que um retorno expressivo no primeiro dia é algo mais a se comemorar do que lamentar. Como é conveniente para os coordenadores a subprecificação, ficaria tudo por isso mesmo.

Resumindo, a subprecificação pode ser explicada pela incerteza (juntamente com a assimetria de informações) que cerca as ofertas iniciais (o retorno inicial aumentando com a incerteza), pelo desejo da empresa emissora em dispersar a base acionária e por relações entre o banco coordenador e as empresas emissoras.

Essas teorias são testadas empiricamente (às vezes, no mesmo artigo que apresenta a teoria), geralmente por meio de regressões múltiplas. O principal resultado de meu TCC foi uma regressão múltipla desse gênero. Fiz análises com dados esperados (conhecidos até o final do período de reservas, indicando as informações conhecidas por um eventual investidor) e com dados efetivos. O primeiro tipo de análise indica se os retornos iniciais são previsíveis e o segundo tipo procura explicar os retornos. Os resultados estão resumidos na tabela abaixo:

A principal diferença entre os resultados da análise (1), com dados esperados, e os demais, com dados efetivos, é a significância do volume efetivo, insignificante com dados esperados e tendo efeito positivo e significativo com dados efetivos. A variável que indica as BDRs é marginalmente significante no modelo (2) e insignificante nos demais.

Resumindo, afetam positivamente os retornos iniciais: Revisão de preço para cima em relação à faixa de inicial de preços, idade da empresa, retorno do Ibovespa três dias antes do encerramento das reservas, retorno do Ibovespa entre o primeiro dia de negociações e o último dia do período de reservas, o fato da empresa fazer novos investimentos e o retorno das três últimas ofertas realizadas. Afetam negativamente: Porcentagem de oferta primária e a revisão de preço para baixo em relação à faixa inicial.

A análise foi diferente da apresentada em meu TCC. Atualizei os dados incluindo algumas ofertas, corrigi alguns dados errados e modifiquei o modelo de regressão, excluindo algumas variáveis e mudando outras. O r-quadrado piorou, mas julgo que a análise faz mais sentido agora, além de estar mais correta. Continua não sendo nenhum primor estatístico, mas tem resultados interessantes.

A análise não confirma haver relação entre incerteza e retornos iniciais. Ofertas maiores, com menor porcentagem de oferta primária e de empresas mais velhas são menos incertas e tiveram maior retorno no mercado brasileiro. A variável NOVOS_INV tem sinal positivo, sendo coerente com a hipótese da incerteza, mas, além de ser só uma variável, me parece agora que apenas contrabalança a porcentagem de oferta primária. Algumas variáveis indicam haver a incorporação de novas informações com os sinais esperados, como a revisão de preços (para cima ou para baixo), o retorno do Ibovespa antes do início da oferta e o retorno das últimas ofertas.

Minha análise não resulta em um modelo para prever retornos de IPOs e, com isso, escolher as que irão ter melhor desempenho inicial e ignorar as demais. Apesar de haver um bom número de variáveis significativas, o erro-padrão é de 8,2%, grande demais se comparado com a média de pouco menos de 5%.

Não consigo explicar porque incerteza e retornos não se relacionam no mercado brasileiro. Talvez isso se deva ao perfil das empresas que foram a mercado entre 2004 e 2011. Como havia muitas empresas grandes e bem estabelecidas indo à mercado, talvez o mercado demandasse mais nessas ofertas e menos nas menores. Apesar de se dizer que houve um “boom” de IPOs, o número ainda é ridiculamente baixo se comparado com outros mercados. Talvez isso mude quando empresas pequenas comecem a ir à mercado em ondas, repetindo 2007 quanto ao número de ofertas. Havendo uma série de empresas pequenas e médias indo a mercado, talvez o retorno inicial das mais incertas seja maior. Outra hipótese é a de que os juros brasileiros sendo altos tiram espaço das ações e, principalmente, das novas emissões, havendo maior interesse nas empresas menos incertas. Sem maiores análises, só posso fazer hipóteses.

Semanalmente, vou discutir aqui uma variável de interesse no estudo de retornos no primeiro dia, revisando a teoria subjacente, as evidências (inclusive de meu TCC) e mostrando alguns dados interessantes das ofertas brasileiras.

É possível ler meu TCC no Scribd, em duas versões. Na primeira, é o trabalho exatamente da forma como entreguei. Na segunda, com algumas correções de erros ortográficos, complemento de trechos que ficaram indevidamente vazios e reescrita de algumas partes. Talvez faça uma terceira versão, com as análises atualizadas, mas isso leva mais tempo. No começo do trabalho, há uma revisão teórica sobre muitos temas acessórios. Lá pela página 40 começa o conteúdo mais relevante sobre o tema do trabalho.Pretendo ainda transformar o trabalho em artigo, que tornaria mais interessante de ler (115 páginas é um exagero que até pretendia ter evitado). Os comentários no blog sobre a minha pesquisa levarão em conta as análises atualizadas.

Estrutura de capital e relacionamento com funcionários

Aproveitando o lançamento recente da pesquisa 2011 da Exame e da Você S/A, duas pesquisas sobre o efeito do relacionamento com funcionários em uma variável financeira em dois textos: no primeiro (este) com relação à estrutura de capital e no próximo com o retorno das ações.

Bae et al. (2011) analisaram a relação entre tratamento dispensado aos funcionários e alavancagem financeira, sob a hipótese de haver relação negativa, ou seja, empresas que melhor tratam seus funcionários são menos endividadas. Se melhores relações com os funcionários fazem parte da estratégia da empresa para obter maior comprometimento, manifestado no que chamam de “investimentos específicos na firma” por parte dos trabalhadores, a empresa deve manter baixo endividamento para oferecer incentivos a esses investimentos específicos. Além disso, a empresa mais endividada pode passar a ter dificuldades financeiras e isso poderia levar à decisão de demitir ou cortar benefícios para aliviar esses problemas no curto prazo. Para manter reputação de boa empregadora, a empresa deveria ser menos alavancada. Outra explicação é a de que empresas muito endividadas podem ter que abrir mão de alguns bons projetos de investimento, incluindo em capital humano. Se a dívida serve como disciplinadora da administração, evitando investimentos excessivos, firmas mais alavancadas poderiam investir menos em relacionamento com funcionários porque esse não seria um bom investimento nesse caso. A primeira explicação (sinalização de comprometimento) prevê que a estrutura de capital é consequência do relacionamento com empregados, enquanto as outras duas mostram que a estrutura de capital determina o relacionamento, sendo que uma prevê subinvestimento e a outra prevenção a investimentos excessivos.

Os autores analisaram empresas americanas no período 2003-2007 utilizando a base de dados KLD-SOCRATES. Essa base atribui uma série de notas para as práticas das empresas, o indicador utilizado pelos autores sendo a soma de cinco notas (de 0 a 1) nas seguintes áreas: Relação com sindicatos; Compartilhamento de lucros; Incentivos à participação acionária por parte dos funcionários; Benefícios previdenciários; benefícios de saúde e programas de segurança.

Na análise univariada, empresas com nota superior a 0 são menos alavancadas do que as com nota igual a zero, sendo que não há diferença significativa de tamanho (um dos fatores que poderiam explicar a diferença no endividamento), confirmando a hipótese inicial. Na análise multivariada que estuda a alavancagem utilizando dados de mercado ou contábeis, controlando por outros determinantes da alavancagem (tamanho, P/VPA, rentabilidade, gastos em P&D etc.), o indicador de tratamento dos funcionários tem coeficiente negativo e estatisticamente significativo, mostrando a relação negativa entre tratamento dos funcionários e endividamento.

A forma como a análise foi feita pode indicar que a alavancagem varia entre as empresa ou das empresas ao longo do tempo (ou seja, as empresas mudam seu relacionamento com os funcionários e também a estrutura de capital). Análises adicionais mostram que é mais forte o impacto das variações entre as empresas, embora mudanças temporais também sejam significativas. A análise original também não deixa claro que a variação entre empresas ocorre dentro dos setores ou entre os setores, ou seja, se as empresas se diferenciam de seus pares ou se a indústria acaba determinando o relacionamento com empregados e a alavancagem. Os resultados indicam que diferenças ao longo dos setores são um pouco mais importantes.

Em seguida, os autores examinam qual das explicações fornecidas inicialmente determinam os resultados observados. O primeiro passado é determinar se o relacionamento com os funcionários é causa ou consequência. Utilizam as mudanças na alavancagem e as mudanças no índice de relacionamento como variáveis dependentes em duas análises separadas, utilizando como variáveis independentes uma série de variáveis, incluindo mudanças passadas na outra variável. Encontram que mudanças na alavancagem têm relação com mudanças no índice de relacionamento, mas não vice-versa, indicando que a estrutura de capital é consequência do tratamento dispensado aos funcionários, não causa.

Em seguida, escolhem variáveis que indicam as diferentes explicações e separam as empresas em um grupo com as 30% empresas com mais e as 30% com menos dessa característica. Por exemplo, escolhem as 30% empresas com maior P/VPA e as 30% com menor P/VPA. Em seguida, repetem as análises multivariadas e encontram o coeficiente do indicador de relacionamento para os dois grupos, comparando esses coeficientes e determinando se a diferença entre eles é significativa e se a magnitude dos coeficientes é compatível com a hipótese adotada. Para o P/VPA, encontram diferenças significativas, mas diferente do esperado. Espera-se que empresas com alto P/VPA sejam de maior crescimento, o que aumentaria a redução na dívida por conta do relacionamento com funcionários (o coeficiente é mais negativo). Porém, encontrou-se o contrário, com empresas de menor P/VPA tendo coeficiente mais negativo. Para crescimento de vendas, os coeficientes não são estatisticamente diferentes, o que indica que a relação encontrada não se deve a empresas com maiores oportunidades de investimento (incluindo em capital humano) se alavancando menos. A outra explicação, a de que a dívida impede investimentos excessivos, é testada com quatro variáveis diferentes, nenhuma gerando coeficientes diferentes nos dois grupos.

A explicação da possibilidade de dificuldades financeiras é testada separando as firmas em termos de tamanho, utilizando a mediana dessa vez, e a proporção de empresas com EBIT negativo dentro do setor. O efeito do relacionamento com funcionários na dívida é maior nas empresas menores e a diferença do coeficiente entre os dois grupos é significativa, confirmando que empresas com maior probabilidade de enfrentarem dificuldades financeiras (as menores) diminuem a alavancagem por conta de melhor tratamento com os funcionários.

Quanto aos investimentos específicos, gastos maiores em P&D (em relação ao número de funcionários) representam maiores investimentos específicos, assim como a existência de grandes clientes (responsáveis por 10% ou mais da receita). Essas empresas têm menos usos alternativos para os ativos e seus funcionários tendem a se especializar mais. As análises confirmam que empresas que gastam mais em P&D e tem clientes grandes reduzem mais a dívida por terem melhor relacionamento com os funcionários.

Por fim, há a explicação de que as empresas devem manter reputação de boa empregadora para atrair e reter talentos, o baixo endividamento sendo um sinal positivo. Isso é testado separando as empresas em termos de índice de rotatividade da indústria e competição no setor. A hipótese é a de que em setores de baixa rotatividade os funcionários são mais importantes, fazem mais investimentos específicos e é mais difícil contratar outra pessoa dentro da indústria, o que aumenta o incentivo para ser boa empregadora. Quando a competição no mercado de produtos é elevada (medida pelo índice de Herfindahl), é provável que a competição no mercado de trabalho também seja alta e os funcionários tem mais facilidade em mudar de empregador, tornando-se essencial reter os funcionários atuais. Os resultados confirmam as duas hipóteses.

Em suma, a menor alavancagem por melhor relacionamento com funcionários é explicada por receio de problemas financeiros, menor disponibilidade de uso alternativo dos ativos e maior importância dos funcionários, o baixo endividamento servindo para sinalizar reputação de boa empregadora.

Os autores realizam uma série de outros testes, utilizando a lista da Fortune de melhores empresas para se trabalhar, resolvendo problemas de endogeneidade, analisando o efeito da mudança no índice de tratamento e adicionando outras possíveis explicações, as conclusões não se alterando.

Os resultados da pesquisa mostram que empresas com melhor relacionamento com funcionários possuem uma estrutura de capital com menos dívida, isso se devendo à necessidade de manter uma reputação de boa empregadora.

A semana (10/09-16/09)

Economia

Why Government Spending is So Impotent

Is The Need for Stimulus "Undeniable"?

Finanças

Bogle's Beginnings

Consumidor x Governo: Aumento no IPI

A praga do nacionalismo

Mais dois textos contra a bizarra medida protecionista sobre carros

Aumento do IPI sobre Importados

Até quando vamos aguentar Guido Mantega e sua Gosplan?

Pobreza nos EUA

Acidentalmente, publiquei com timing quase perfeito o texto sobre pobreza nos EUA, próximo de coincidir com os dados mais recentes. Pelo novo relatório (ver na página 61 do arquivo), é considerado pobre quem recebe menos do que US$ 11.139,00 brutos ou outros valores a depender do tamanho da família. Com câmbio de R$ 1,71, isso dá mais ou menos R$ 1.587,31 mensais, quase três vezes mais o salário mínimo brasileiro. No blog Radar Econômico, há um comentário sobre isso com a informação adicional de que quase 50% dos brasileiros seria considerada pobre por esse critério. Só falta observar o que diz o estudo da Heritage: esses “pobres” vivem até que muito bem. O novo relatório é preocupante porque mostra a situação piorando, mas não se deve deixar de notar os problemas da medida de pobreza adotada.

Amenidades

Daytraders of the dead

Profeta do Passado – Blog com vídeos muito engraçados. Não sei se o autor é crítico da Análise Técnica, dos analistas técnicos, dos vendedores de curso sobre o tema ou um pouco de tudo isso, mas o fato é que os vídeos são divertidos.

Merkel sobre o problema da dívida grega

Dividendos

Como já opinei anteriormente, a questão dos dividendos é mal entendida. Publicarei uma série de quatro textos sobre o assunto. No primeiro (este), explico o que são dividendos e outros eventos de custódia. No segundo, tratarei do reajuste de cotações e no terceiro explicarei que dividendos representam um desinvestimento. No quarto texto, apenas retomarei textos anteriores sobre dividendos e acrescentarei algumas outras questões.

Eventos de Custódia

A bolsa define eventos de custódia como “as obrigações do Emissor relativas ao resgate do principal e dos acessórios (juros, dividendos, etc) dos ativos por ele emitidos.” Para ações, são dividendos, juros sobre capital próprio e outros a serem aqui descritos. A maior parte das informações vem da lei 6.404/76 e posteriores alterações.

Dividendo

São pagamentos em dinheiro realizados pela empresa aos acionistas. Geralmente, a fonte do dividendo é o lucro líquido da empresa, uma parcela do lucro sendo devolvida aos acionistas a título de dividendos e o restante reinvestido nas operações da empresa. Outras fontes são as contas do Patrimônio Líquido, como Lucros e Prejuízos Acumulados, Reserva de Lucros e Reserva de Capital.

O que se diz sobre o porcentual mínimo de distribuição de 25% definido pela lei 6.404/76 não é totalmente exato. A lei obriga que as sociedades anônimas definam um porcentual mínimo. Caso o estatuto seja omisso, o porcentual será de 50%. Caso a empresa deseje reformar o estatuto para incluir essa cláusula, o porcentual mínimo é de 25%. Em muitos casos, acaba-se distribuindo 23,75% do lucro, já que 5% do lucro deve ser destinado à Reserva Legal e o dividendo mínimo é aplicado ao lucro após a reserva legal. A empresa deixará de constituir reserva legal caso essa conta atinja o 20% do capital social e poderá deixar de acrescer à reserva legal caso o total das reservas atinja 30% do capital social. A administração da empresa envia proposta de distribuição de dividendos para a assembleia de acionistas, que deve aprová-la ou não. É possível que a empresa não pague o dividendo mínimo obrigatório, devendo a administração informar à assembleia a incompatibilidade da distribuição de dividendos com a situação financeira da empresa. Nesse caso, se houver aprovação dos acionistas, o dividendo mínimo obrigatório não será distribuído, mas uma reserva especial será criada no patrimônio líquido e o dividendo retido será distribuído assim que possível.

Dividendos são isentos de imposto de renda para os investidores, já que sua origem (o lucro líquido) já é tributada e tributar os dividendos seria dupla taxação (bom senso que se tem no Brasil, mas não em outros países como os Estados Unidos).

Contabilmente, o pagamento de dividendos representa uma saída de caixa (crédito no caixa) tendo como contrapartida a redução no patrimônio líquido, um débito em uma conta de patrimônio (Lucros ou Prejuízos Acumulados ou alguma reserva de lucros).

Na análise do valor da empresa, dividendos representam os fluxos de caixa recebidos pelos investidores. O termo “fluxo de caixa livre ao acionista” nada mais é do que a estimativa de quanto caixa a empresa poderá distribuir após suprida suas necessidades de investimento em capital fixo e em capital de giro, que podem também ser financiadas com dívida. Essa distribuição pode ser feita na forma de dividendos, juros sobre capital próprio, ou recompra de ações (ou ainda restituições de capital, muito menos comum).

Juros sobre capital próprio (JSCP)

A exemplo dos dividendos, é uma distribuição em dinheiro para os acionistas, mas com incidência de imposto de renda retido na fonte para os acionistas (exceto os isentos) e com a dedução do imposto de renda pago pela empresa. Por força da lei 9.249/95, o valor da dedução de imposto por conta da distribuição de juros sobre capital próprio não pode ultrapassar a TJLP (Taxa de Juros de Longo Prazo) aplicada ao patrimônio líquido deduzido de reservas de reavaliação. A distribuição de JSCP está condicionada à existência de lucro e à existência de lucros acumulados pelo menos duas vezes superior ao valor do JSCP.

Contabilmente, também é um crédito no caixa e débito no patrimônio líquido e sua função na avaliação de empresas é a mesma, também constituindo fluxo de caixa ao acionista.

Restituição de capital

A distribuição de dividendos e juros sobre capital próprio afetam as contas de reservas de lucros do patrimônio líquido, não o capital social. A restituição de capital é a redução no capital social da empresa por se julgar que o capital e/ou o caixa estão em valor excessivo. A restituição de capital é a diminuição do capital social com pagamentos aos acionistas do valor patrimonial por ação dessa redução de capital. Essa operação não é muito frequente, tendo ocorrido, por exemplo, em 2010 com a Cremer S.A. Também é um fluxo de caixa ao acionista.

Agrupamento

O agrupamento é a redução no número de ações, com o número total de ações sendo dividido por um fator, o número de ações possuídas por cada acionista sendo dividido pelo mesmo fator e o preço multiplicado pelo fator. Por exemplo: se uma empresa tinha 1.000 ações emitidas, o preço era de $1,00 e faz um agrupamento 5/1, cada cinco ações passam a ser representadas por uma (1) ação e o preço vai para $ 5,00. Um acionista que tivesse 10 ações passaria a ter duas ações e seu patrimônio continua inalterado ($ 10,00). Caso o acionista tenha ações em quantidade não múltiplo do fator (9, por exemplo nesse exemplo), os acionistas recebem a parte inteira do valor devido, há a venda das sobras no mercado e esse valor é repassado proporcionalmente aos acionistas. As empresas podem fazer o agrupamento quando o preço das ações está muito baixo e deseja-se aumentar o preço de mercado, podendo aumentar a liquidez das ações e diminuir os custos de transação. Contabilmente, só muda o lucro por ação e o que deve ser alterado é o estatuto social na parte em que descreve como é composto o capital social.

Desdobramento

O desdobramento é a situação inversa do agrupamento, com o número total de ações sendo multiplicado por um fator, o número de ações possuídas por cada acionista sendo multiplicado pelo fator, e o preço dividido pelo fator. Por exemplo: se uma empresa tinha 1.000 ações emitidas, o preço era de $500,00 e faz um desdobramento de 1:5, cada ação passa a ser representada por cinco ações e o preço vai para $ 100,00. As empresas fazem o desdobramento quando o preço das ações está muito elevado, o que acaba prejudicando a liquidez das ações por tornar deixar o lote-padrão a um preço elevado (100 ações por $ 500,00 é $ 50.000,00 e 100 ações por $ 100,00 é $ 10.000,00)

Bonificação

A bonificação consiste no aumento do capital social da empresa por meio de capitalização de lucros acumulados ou reservas do patrimônio líquido com a distribuição de novas ações aos atuais acionistas. Para o acionista, a bonificação funciona de forma análoga ao desdobramento. Trata-se da distribuição de ações para os acionistas de acordo com o número de ações possuídas. Uma bonificação de 20%, por exemplo, garante ao acionista o recebimento de 1 ações para cada 5 possuídas. Ou seja, a quantidade de ações total e possuída por cada acionista é multiplicada por 1,20. Caso a multiplicação não resulte em um número inteiro, o acionista recebe a parte inteira, os restos de ações não distribuídas são vendidas e os acionistas recebem o valor em dinheiro. O preço das ações são ajustados para levar em conta esse aumento na quantidade de ações. Para fins tributários, o valor das ações recebidas na forma de bonificação é igual ao seu valor contábil, que é informado pela companhia quando da realização de bonificação. Além de diminuir o preço da ação, a bonificação serve para aumentar o capital social da empresa, sem mudar o valor do patrimônio líquido.

Subscrição

O bônus de subscrição é o direito, mas não a obrigação, de comprar um determinado número de ações (definido como uma porcentagem das ações possuídas pelo acionista) a um preço pré-estabelecido até uma certa data. Os acionistas recebem esse bônus de subscrição e poderão exercer o direito que o instrumento garante ou vendê-lo no mercado, abdicando desse direito. A venda dos direitos de subscrição pode ocorrer até uma certa data após o qual todos os bônus de subscrição não exercidos perderão valor. A empresa distribui os bônus de subscrição quando precisa se capitalizar, já que os recursos da subscrição das ações pelos investidores indo para a empresa emissora das ações. Para os investidores, o exercício do bônus pode servir para evitar a diluição e para comprar mais ações abaixo do preço de mercado, se for o caso. O preço da ação após a distribuição dos bônus deve ser reajustado caso o preço da subscrição seja superior ao preço de mercado quando da distribuição.

Processo

Quando se fala em eventos de custódia, algumas datas são importantes. A primeira é a data de sua aprovação pela assembleia geral ou pelo conselho de administração. A segunda data é o último dia em que as ações serão negociadas sujeitas ao evento (“último dia ‘com’”), no pregão seguinte as ações sendo negociadas sem esse evento (“ex-evento”). A terceira data é a de efetivação do evento, com o pagamento dos proventos em dinheiro, o recebimento das novas ações bonificadas ou alteração na quantidade de ações após desdobramento e agrupamento. Exceto pelos proventos em dinheiro, a terceira data costuma coincidir com o primeiro pregão “ex-evento”.

Essas descrições envolvem muitos detalhes legais e contábeis, duas áreas que não são as minhas. Espero não ter cometido muitas imprecisões ou algum erro grave. O próximo texto tratará do reajuste de cotações, que já foi tratado neste texto em alguns pontos. Em outros textos eu já descrevi como o reajuste é feito: no próximo texto, explico porque isso é necessário e retomo o mecanismo do reajuste.

O que significa pobreza?

(Air Conditioning, Cable TV, and an Xbox: What Is Poverty in the United States Today?)

Robert Rector e Rachel Sheffield

Backgrounder. Nº 2575. 18/07/2011

De acordo com o U.S. Census Bureau, 43,6 milhões de americanos (14,3%) são considerados pobres pelas estatísticas oficiais. Os 1% mais ricos ficam com 20% da renda bruta ajustada, enquanto que os 50% mais pobres ficam com 12,75% (ver aqui). Fatos que não condizem com o status de maior economia do mundo. O que não se analisa comumente é o padrão de vida dos que as estatísticas oficiais classificam como pobre, o que o artigo procura remediar.

Quando se pensa em pobreza, a imagem que surge é a de estado de privação, fome e moradia ou em más condições ou, pior, ausência de moradia, ou seja, sem que as condições básicas de sobrevivência sejam supridas. O que outras estatísticas do governo mostram é um retrato bem diferente. Os autores analisaram a da Residential Energy Consumption (RECS), a pesquisa Survey of Income and Program Participation (SIPP), a American Housing Survey (AHS) e outras referenciadas no artigo

A pesquisa RECS mostra as amenidades possuídas pelos americanos, ou seja, bens de luxo ou ao menos não tão essenciais. Os autores fazem uma lista de 30 amenidades e mostram a porcentagem de lares que possuem esses itens em 2005, o primeiro gráfico mostrando todos os lares e o segundo apenas os pobres. O segundo gráfico mostra, entre outras coisas, que 78,3% dos pobres possuem ar condicionado (contra 84% dentre todos os domicílios), 63,7% possuem TV paga (79,1% no geral) e 29,3% possuem videogame (31,3% no geral). Há inclusive 0,6% de pobres que possuem uma jacuzzi.

Para melhor examinar essa questão, criaram um Indicador de Amenidades que vai de 0 a 30 de acordo com o número de amenidades que há nos domicílios. O lar mediano possui Índice de 19 amenidades e os pobres 14. O domicilio pobre mediano possui: Ar condicionado, máquina de lavar, secadora de roupa, ventilador de teto, telefone sem fio, duas TVs coloridas, TV paga, DVD player, tocador de VCR, geladeira, forno, micro-ondas e cafeteira.

Analisando apenas os domicílios com crianças, o índice para os pobres sobe para 16, e o lar pobre mediano possui: ar condicionado, computador, TV paga, três TVs a cores, DVD player, tocador de VCR, videogame, geladeira, forno, micro-ondas, cafeteira, celular, telefone sem fio e lavadora de roupa.

Muitos desses itens poderiam ser considerados itens de luxo há algumas décadas e agora, como se vê, são bastante disseminados nos Estados Unidos. Com o tempo, há uma tendência natural de queda nos preços por conta de ganhos de escala, aumentos na eficiência, aumentos na experiência de produção, competição e outros fatores que só não resultam em maior queda por conta da emissão de moeda por parte do governo (ou seja, inflação).

A pesquisa AHS fornece mais informações sobre as condições de moradias das pessoas, de particular interesse dos pobres. A visão de moradias em condições precárias não se reflete nas estatísticas. Em 2009, apenas 6,1% dos pobres moram em domicílios com mais de uma pessoa por quarto. Segundo outro estudo de um dos autores, Robert Rector (ver aqui), o americano pobre vive em moradias maiores do que cidadãos medianos em países de alta renda. Esse mesmo estudo mostra que 42,6% dos pobres possuem a própria casa e 73,4% possuem carros ou caminhões. O lar pobre médio tem três quartos, um banheiro e meio e garagem.

Outra questão é a nutrição. Segundo a pesquisa SIPP, 66,6% dos pobres alegam comer o suficiente do tipo que desejam, 25,9% comem o suficiente, mas nem sempre o que desejam, 5,9% nem sempre conseguem comer o suficiente e 1,5% geralmente não conseguem comer o suficiente. Na pesquisa anterior de, na tabela 4, nota-se que a ingestão média de nutrientes dos pobres é bem próxima do recomendado. Em 2009, ano de crise, 18,5% dos domicílios experimentaram ao menos uma vez redução na alimentação por conta de problemas financeiros, o porcentual sendo menor para crianças (3.9%). Menos de 5% da população utilizou ao menos uma vez algum serviço de caridade para se alimentarem.

Em seguida, há a questão de sem tetos. Segundo um relatório do governo, em um dado dia, 643 mil pessoas estão sem moradia, 403 mil dormindo em abrigos e o restante na rua. Em 2009 1,56 milhão de pessoas passaram por um abrigo de sem-teto ao menos por um dia (segundo entendi), ou 4% da população. Por fim, retomando a pesquisa anterior de Rector, 70% dos pobres alegam que conseguem atender suas necessidades básicas e apenas 13% dos pobres alegam não conseguir atendimento médico por problemas financeiros.

Em conclusão, o pobre mediano vive em boas condições nos Estados Unidos com um padrão de consumo que seria bem aceitável para padrões brasileiros: seguindo o mesmo critério do governo para definir quem é pobre, os dados mostram que o pobre mediano não vive em estado de privação. Certamente que nem todos os americanos são assim e uma parte possui dificuldades de atender suas necessidades básicas, mas esse valor é menor do que os 14,3% divulgados.

Mas é bem conveniente para alguns grupos superestimar o número de pobres, os autores fornecendo exemplos da exploração desse número de 43,6 milhões de pobres (ou quantia semelhante) por parte de políticos, grupos religiosos, ativistas , imprensa local e imprensa dos países inimigos dos Estados Unidos (que, não obstante sua situação não ser melhor, comemoram esses dados). O artigo mostra que esses números devem ser considerados com um grão de sal, como se diz em inglês.

Muitos dos indicadores de pobreza são definidos de forma relativa, como a estatística de desigualdade e o limite de renda para se considerar um domicílio como pobre (de forma a chegar aos 43,6 milhões de pobres). No fim do artigo, os autores relatam uma proposta de Obama de criar outro indicador com base em poder de compra. Ou seja, uma pessoa seria considerada pobre se seu poder de compra relativo é baixo. O problema dessa medida, aplicável a outras medidas relativas, é que (como apontado no artigo) se magicamente o poder de compra de toda a população triplicasse, o número de pobres não se alteraria, mas certamente a situação de todos se tornaria muito melhor (relativamente, a dos pobres melhoraria mais). O que o artigo argumenta, indiretamente, é que o mais importante são os níveis absolutos. Nesse quesito, não há 43,6 milhões de pessoas vivendo mal nos Estados Unidos.

HT: Ordem Livre